ETF尾傭“隱秘角落” 期待陽(yáng)光照亮灰色地帶

　　ETF的競(jìng)爭(zhēng)已進(jìn)入到白熱化階段。隨著ETF管理費(fèi)不斷被壓降，基金公司、銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)、證券公司等ETF生態(tài)鏈上的每一環(huán)節(jié)，業(yè)務(wù)模式也都越來(lái)越規(guī)范，這也是指數(shù)化投資高質(zhì)量發(fā)展的必然結(jié)果。

　　但是，總有人不滿足于業(yè)務(wù)暴露在“陽(yáng)光下”，而是希望另辟蹊徑，在ETF業(yè)務(wù)鏈中分得更多的一杯羹。近期，隨著基金2024年年報(bào)完成披露，部分ETF產(chǎn)品管理費(fèi)當(dāng)中支付給銷(xiāo)售渠道的客戶維護(hù)費(fèi)（即“尾隨傭金”）比例異常高企的情況浮出水面。中國(guó)證券報(bào)記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，2024年尾傭比例超過(guò)20%的非貨ETF產(chǎn)品數(shù)量多達(dá)46只，甚至還出現(xiàn)了尾傭比例超過(guò)40%的罕見(jiàn)現(xiàn)象。

　　事出反常必有妖。高尾傭背后是基金公司面對(duì)ETF“白刃戰(zhàn)”的無(wú)奈之舉，還是借助這一“隱秘角落”大打惡性競(jìng)爭(zhēng)“擦邊球”？

　　部分ETF尾傭超標(biāo)

　　2024年，ETF市場(chǎng)迎來(lái)爆發(fā)式發(fā)展。與此同時(shí)，隨著入局者數(shù)量與日俱增，疊加降費(fèi)的發(fā)展大趨勢(shì)，在競(jìng)爭(zhēng)氣氛濃厚的行業(yè)環(huán)境中，提高給銷(xiāo)售渠道的尾傭成為一些基金公司發(fā)力ETF業(yè)務(wù)的重要招數(shù)，尾傭比例（尾傭比例=客戶維護(hù)費(fèi)/產(chǎn)品管理費(fèi)×100%）高企的案例更是層出不窮。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，2023年非貨ETF中僅有9只產(chǎn)品尾傭比例超過(guò)20%；到了2024年，尾傭比例超過(guò)20%的ETF產(chǎn)品數(shù)量多達(dá)46只，甚至還出現(xiàn)了尾傭比例超過(guò)40%的罕見(jiàn)現(xiàn)象。對(duì)比來(lái)看，2023年非貨ETF的最高尾傭比例僅為31.72%。

　　這樣明顯超標(biāo)的尾傭比例，放在降費(fèi)大背景下的ETF生態(tài)圈中，格外扎眼?！澳壳癊TF管理費(fèi)率已經(jīng)大幅壓降。這一部分收入要覆蓋系統(tǒng)支出、做市商成本、指數(shù)使用費(fèi)、渠道維護(hù)費(fèi)等林林總總的成本。尾傭比例動(dòng)輒30%、40%，基金公司等于將本就有限的管理費(fèi)拱手相讓。”有基金公司高管感嘆說(shuō)。

　　值得注意的是，2024年尾傭比例超過(guò)20%的非貨ETF產(chǎn)品中，近七成都是當(dāng)年新成立的產(chǎn)品。以近五年成立的產(chǎn)品來(lái)看，成立時(shí)間越短、尾傭比例越高的趨勢(shì)較為明顯。成立于2020年、2021年、2022年、2023年、2024年的非貨ETF產(chǎn)品2024年的平均尾傭比例分別為2.55%、3.51%、5.48%、6.49%、13.12%。

　　一個(gè)有趣的現(xiàn)象是，隨著紅利資產(chǎn)2024年行情向好，紅利投資策略逐步得到市場(chǎng)廣泛認(rèn)可，布局紅利主題ETF成為了各家公募機(jī)構(gòu)的重點(diǎn)業(yè)務(wù)。但從這些紅利主題新品的2024年年報(bào)來(lái)看，特別是對(duì)于那些后切入到這一賽道的中小型公募機(jī)構(gòu)而言，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平的尾傭比例或預(yù)示著此類(lèi)產(chǎn)品的市場(chǎng)開(kāi)拓并不容易。

　　例如華東某公募旗下紅利主題ETF于2024年四季度成立，首發(fā)募集規(guī)模超5億元，而2024年末的基金規(guī)模已不足2億元。該ETF的2024年基金管理費(fèi)收入不到30萬(wàn)元，其中用于支付給銷(xiāo)售渠道的客戶維護(hù)費(fèi)就超過(guò)了12萬(wàn)元。

　　滬上某中型公募自2024年開(kāi)始發(fā)力ETF業(yè)務(wù)，截至2025年4月6日，2024年以來(lái)的ETF累計(jì)新發(fā)數(shù)量超過(guò)10只。根據(jù)基金2024年年報(bào)，該公募機(jī)構(gòu)2024年新發(fā)的公用事業(yè)、半導(dǎo)體、創(chuàng)新藥等多只行業(yè)主題ETF尾傭比例均位于行業(yè)前列，其中多只ETF產(chǎn)品尾傭比例超過(guò)了40%。在2024年末，這些ETF的基金規(guī)?；径荚?億元的“警戒線”以下。

　　除了新品在尾傭上“出手闊綽”外，還有部分ETF老產(chǎn)品也維持著較高的尾傭比例。例如，浙商資管旗下唯一的ETF產(chǎn)品——浙商匯金中證鳳凰50ETF成立于2022年9月。2023年、2024年，該ETF的尾傭比例連續(xù)兩年保持在30%以上，然而基金規(guī)模并沒(méi)有明顯的起色，近兩年該ETF的基金規(guī)模始終維持在1億元以下。

　　無(wú)奈之舉還是“擦邊球”

　　2024年7月1日起，《公開(kāi)募集證券投資基金證券交易費(fèi)用管理規(guī)定》正式實(shí)施，徹底改變了過(guò)去“交易傭金換基金銷(xiāo)售”的行業(yè)生態(tài)。然而在ETF投資大潮席卷之下，為抓住行業(yè)里為數(shù)不多的增量機(jī)會(huì)，基金公司與券商之間反復(fù)探索著其他利益互換形式。

　　需要注意的是，業(yè)內(nèi)人士表示，在ETF的行業(yè)生態(tài)中，各類(lèi)基金公司與銷(xiāo)售渠道特別是券商的“議價(jià)能力”差別很大。因此，尾傭比例過(guò)高，背后既有基金公司的競(jìng)爭(zhēng)行為，也有被形勢(shì)所迫的“無(wú)奈之舉”。

　　晨星（中國(guó)）基金研究中心高級(jí)分析師李一鳴告訴中國(guó)證券報(bào)記者，目前尾傭是基金公司給銷(xiāo)售渠道支付的與營(yíng)銷(xiāo)有關(guān)的主要費(fèi)用，是基金公司為保持基金總量或提高新發(fā)產(chǎn)品的銷(xiāo)售規(guī)模而支付給銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)的費(fèi)用，這部分費(fèi)用主要從基金管理費(fèi)中抽取一定比例來(lái)支付，基金的申購(gòu)費(fèi)和贖回費(fèi)也可能部分支付給銷(xiāo)售渠道。面對(duì)ETF的白熱化競(jìng)爭(zhēng)，部分基金公司為了吸引銷(xiāo)售渠道，不得不提高尾隨傭金的比例。特別是有些管理規(guī)模較小的基金公司，相比大型機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，沒(méi)有那么強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，為了打開(kāi)市場(chǎng)局面，可能不得不支付更高的尾傭比例。

　　某公募人士透露：“很多中小基金公司在ETF銷(xiāo)售方面的議價(jià)能力不高，也缺乏和券商渠道的合作經(jīng)驗(yàn)，不像一些大中型機(jī)構(gòu)和券商渠道關(guān)系比較熟絡(luò)。這些大中型機(jī)構(gòu)過(guò)往的產(chǎn)品已經(jīng)累積了穩(wěn)定的客群，新發(fā)產(chǎn)品的時(shí)候老客戶也會(huì)予以支持。加上去年大部分時(shí)間市場(chǎng)行情相對(duì)一般，中小基金公司新發(fā)ETF的時(shí)候，只能依靠代銷(xiāo)的券商渠道，在和券商談判的時(shí)候就會(huì)比較被動(dòng)，導(dǎo)致尾傭比例可能會(huì)比較高?！?/p>

　　特別是在首發(fā)階段，天相投顧相關(guān)分析人士表示，一些基金公司為了加大ETF的首發(fā)規(guī)模，前期可能會(huì)提升尾傭比例，投入營(yíng)銷(xiāo)，幾年以后尾傭可能會(huì)恢復(fù)至常規(guī)水平。另外，對(duì)于那些重點(diǎn)銷(xiāo)售的ETF品種可能需要更多的銷(xiāo)售支持，尾傭比例提升也在所難免。

　　中國(guó)證券報(bào)記者觀察發(fā)現(xiàn)，近年來(lái)尾傭比例較高的ETF產(chǎn)品多為市場(chǎng)上較為火熱的紅利、大宗商品、半導(dǎo)體以及黃金主題ETF。

　　李一鳴分析說(shuō)，部分基金公司可能是為了搶占來(lái)之不易的市場(chǎng)機(jī)會(huì)，而積極提高尾傭比例。“行業(yè)主題ETF的受眾相對(duì)來(lái)說(shuō)沒(méi)有寬基ETF那么廣，而且行業(yè)主題的賽道層出不窮，投資機(jī)會(huì)稍縱即逝，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)比較激烈，對(duì)時(shí)效性要求很高，基金公司需要更多時(shí)間和成本來(lái)推廣行業(yè)主題ETF產(chǎn)品，而且營(yíng)銷(xiāo)節(jié)奏也比較快，無(wú)疑就會(huì)導(dǎo)致尾傭比例提高?！?/p>

　　排排網(wǎng)財(cái)富理財(cái)師榮浩表示，基金尾傭問(wèn)題長(zhǎng)期來(lái)看難以持續(xù)。一方面，銷(xiāo)售渠道反噬可能會(huì)帶來(lái)制約，抑制銷(xiāo)售的積極性；另一方面，尾傭比例過(guò)高可能會(huì)加劇“重銷(xiāo)售、輕投研”，從而損害行業(yè)生態(tài)。

　　“隱秘空間”待規(guī)范

　　事實(shí)上，包括尾傭在內(nèi)的ETF“隱秘角落”，暗藏著各式各樣的利益糾葛。

　　“體現(xiàn)在基金年報(bào)中的尾傭，其實(shí)只是銷(xiāo)售渠道費(fèi)用的一部分。”一家基金公司市場(chǎng)條線的分管副總邱剛（化名）告訴中國(guó)證券報(bào)記者。

　　據(jù)邱剛介紹，《公開(kāi)募集證券投資基金證券交易費(fèi)用管理規(guī)定》的出臺(tái)實(shí)施，讓基金交易傭金越來(lái)越規(guī)范化，交易傭金的壓降成為大勢(shì)所趨。近期，公募基金公司發(fā)布的證券交易及傭金支付情況明確顯示，交易傭金費(fèi)率已經(jīng)大幅降低。但是交易傭金的壓降，也帶來(lái)一系列“次生”影響。

　　“基金交易傭金調(diào)降，券商需要尋找新的形式，來(lái)補(bǔ)上這部分交易傭金的損失。ETF基金業(yè)務(wù)正好成為填補(bǔ)‘虧空’的方向。”邱剛表示，基金公司和券商之間在ETF方面的合作較為緊密，“做市需要券商，還有很多券結(jié)模式的ETF產(chǎn)品，更是離不開(kāi)券商資源”。因此，有券商機(jī)構(gòu)在ETF業(yè)務(wù)上“獅子大開(kāi)口”。

　　“目前最新的政策文件要求全面強(qiáng)化基金管理人、證券公司相關(guān)合規(guī)內(nèi)控要求，并且明確了基金管理人層面交易傭金的信息披露內(nèi)容和要求?；鸸竞妥C券公司也是這么做的。既然陽(yáng)光下的規(guī)則不能破壞，‘隱秘角落’的操作便暗暗滋生?！鼻駝傉f(shuō)。

　　據(jù)邱剛介紹，目前基金定期公告中能見(jiàn)到的尾傭比例，只是這些操作的常見(jiàn)類(lèi)型。而且基金公司和券商會(huì)比較注意主動(dòng)壓低這一比例?！捌鋵?shí)券商還會(huì)從別的途徑向基金公司收費(fèi)，比如除了新發(fā)之外，有券商會(huì)將活躍客戶交易的相關(guān)成本轉(zhuǎn)嫁給基金公司來(lái)支付，甚至一些掌握大客戶的券商營(yíng)業(yè)部都會(huì)直接找基金公司來(lái)談對(duì)價(jià)，讓基金公司支付這些新發(fā)幫忙資金的各項(xiàng)成本以及后續(xù)激勵(lì)這部分資金活躍交易的開(kāi)支。”

　　上述說(shuō)法得到了多位行業(yè)人士的印證。有業(yè)內(nèi)人士表示，在ETF業(yè)務(wù)上，基金公司和銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)之間有很多費(fèi)用在“表外”?！靶袠I(yè)慣用的辦法是，通過(guò)營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用、客戶維護(hù)費(fèi)用等，來(lái)給券商等銷(xiāo)售渠道支付各類(lèi)費(fèi)用。這部分費(fèi)用不會(huì)體現(xiàn)在單個(gè)產(chǎn)品的費(fèi)用項(xiàng)下，但其實(shí)是總盤(pán)子的一部分，很容易由此產(chǎn)生‘灰色地帶’?！?/p>

　　那么，“隱秘角落”如何規(guī)范？

　　業(yè)內(nèi)人士建議，公開(kāi)透明的信息披露機(jī)制，將是規(guī)范包括ETF尾傭在內(nèi)的各項(xiàng)收費(fèi)的制度保障。

　　多位業(yè)內(nèi)人士建議，在信息披露機(jī)制上，首先是細(xì)化披露的信息，例如細(xì)化披露基金產(chǎn)品支付給銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)的明細(xì)情況，讓尾傭的支付更加公開(kāi)透明；其次，增加信息披露主體，鑒于ETF是上市產(chǎn)品，可以將基金管理人、做市商、銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)等更多相關(guān)主體納入信息披露范圍，規(guī)范各項(xiàng)費(fèi)用的全流程信息公開(kāi)；第三，對(duì)基金公司整體提出更高的信息披露標(biāo)準(zhǔn)，雖然基金公司并非上市主體，但是鑒于其公開(kāi)募集的屬性，可以嘗試推動(dòng)其發(fā)布更為詳細(xì)的定期報(bào)告，而證券公司一般為上市主體，可以在其定期報(bào)告中，增加關(guān)于基金業(yè)務(wù)的信息披露內(nèi)容。

　　《促進(jìn)資本市場(chǎng)指數(shù)化投資高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》明確提出：全面評(píng)估ETF產(chǎn)品現(xiàn)行運(yùn)作機(jī)制，及時(shí)修訂完善發(fā)行、上市、交易、做市、退市及信息披露等各環(huán)節(jié)制度安排?！癊TF本就是上市產(chǎn)品，在信息披露上應(yīng)該有更高要求。我們相信，通過(guò)及時(shí)、全面、有效的信息披露，ETF的費(fèi)用機(jī)制將得到持續(xù)完善，很多‘隱秘角落’的收費(fèi)將在陽(yáng)光下接受多方的監(jiān)督?！鼻駝傉f(shuō)。