并購基金井噴牽手寥寥 業(yè)內(nèi)激辯PE+上市公司模式
導(dǎo)讀
截至2015年10月15日，今年以來共有130個并購基金，涉及125家上市公司。這在2014年全年，僅有40家上市公司參與設(shè)立并購基金，如今已翻3倍。然而“牽手”不多，僅有4家上市公司與標(biāo)的公司表示進(jìn)一步合作。
一邊是海水，一邊是火焰。
國慶節(jié)后，“PE+上市公司”首個案例天堂硅谷與大康牧業(yè)(002505,咨詢)“分手”；另一廂，4家上市公司炬華科技(300360,咨詢)（300360.SZ）、國旅聯(lián)合(600358,咨詢)（600358.SH）、片仔癀(600436,咨詢)（600436.SH）、興森科技(002436,咨詢)（002436.SZ）陸續(xù)公告擬成立并購基金。
根據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者不完全統(tǒng)計，截至2015年10月15日，今年以來共有130只并購基金，涉及125家上市公司。這在2014年全年，僅有40家上市公司參與設(shè)立并購基金，如今已翻3倍。
然而“牽手”不多，僅有4家上市公司與標(biāo)的公司表示進(jìn)一步合作。
多名機(jī)構(gòu)人士分析，譬如并購基金方案設(shè)計缺陷、項(xiàng)目難選、募資環(huán)境差等綜合因素導(dǎo)致成功率偏低。
并購基金年內(nèi)加速擴(kuò)張
2015年并購基金風(fēng)起云涌。僅從A股層面來看，根據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者不完全統(tǒng)計，截至2015年10月15日，今年以來共有130只并購基金，涉及125家上市公司。
上市公司的野心大多圍繞產(chǎn)業(yè)鏈整合，新三板標(biāo)的亦是“香餑餑”。
萬年青(000789,咨詢)6月出資成立的寧波鼎鋒明道投資管理合伙企業(yè)（有限合伙），重點(diǎn)投資已掛牌新三板公司的定向增發(fā)、并購機(jī)會、期權(quán)、優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債以及擬在新三板掛牌的未上市公司。冠農(nóng)股份(600251,咨詢)同月的第一期新興產(chǎn)業(yè)并購基金——“華富資管-涌泉1號資產(chǎn)管理計劃”亦主要投資新三板掛牌的創(chuàng)新型、成長型優(yōu)質(zhì)企業(yè)。
盡管A股已有130個并購基金，但有實(shí)質(zhì)進(jìn)展的并不多。根據(jù)不完全統(tǒng)計，有27只并購基金完成工商注冊登記；僅有4家“喜得良緣”，進(jìn)行股權(quán)投資。
太龍藥業(yè)(600222,咨詢)5月6日設(shè)立南京太龍金茂醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)投資企業(yè)（有限合伙），在6月4日與無錫和邦生物(603077,咨詢)科技有限公司股權(quán)合作事宜簽訂了框架協(xié)議。
天津松江(600225,咨詢)在5月與天津?yàn)I海新區(qū)財富資產(chǎn)管理有限公司聯(lián)合設(shè)立并購基金。2015年9月15日，天津松江財富投資合伙企業(yè)（有限合伙）與天津卓朗科技發(fā)展有限公司（以下簡稱“卓朗科技”）及其實(shí)際控制人張坤宇簽訂《關(guān)于天津卓朗科技發(fā)展有限公司增資認(rèn)購協(xié)議》，擬通過增資方式，以3.12億元投資卓朗科技，投資完成后持有卓朗科技39%股權(quán)。
而在10月7日，寧波天神娛樂(002354,咨詢)文創(chuàng)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）擬以現(xiàn)金購買股權(quán)方式投資京儒意欣欣影業(yè)投資有限公司，投資金額人民幣13.23 億元，投資完成后天神娛樂文創(chuàng)基金將持有儒意影業(yè)49%股權(quán)。儒意影業(yè)出品多個影視作品如《小時代3》、《小時代4》、《瑯琊榜》、《致我們終將逝去的青春》、《老男孩之猛龍過江》等。
10月14日，珠江鋼琴(002678,咨詢)設(shè)立的珠海市廣證珠江壹號文化教育投資企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“廣珠壹號”），與北京趣樂科技有限公司簽訂增資協(xié)議。廣珠壹號以2000萬元現(xiàn)金認(rèn)購目標(biāo)公司新增51.65萬元注冊資本，交易完成后，廣珠壹號持有目標(biāo)公司充分稀釋基礎(chǔ)上的18%的股權(quán)。
多名機(jī)構(gòu)人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者分析，并購基金實(shí)施率低，主要受募資環(huán)境、選擇項(xiàng)目難易度、并購基金設(shè)計方式有關(guān)。
一名正在操刀上市公司并購基金項(xiàng)目的深圳保代王鐸（化名）表示，優(yōu)質(zhì)標(biāo)的不易找到�！吧鲜泄咎幱谵D(zhuǎn)型期，找不到好標(biāo)的；盡管PE與投行來幫忙，也很難選�！�
上海一家中型券商早期已進(jìn)行并購基金的探索，公司的一名并購部人士李星（化名）向記者表示，并購基金風(fēng)靡前期，市場存在跟風(fēng)現(xiàn)象�！斑^去上市公司盲目設(shè)立并購基金，沒有產(chǎn)業(yè)根基，玩概念，因此有些上市公司公布設(shè)立并購基金后，就沒有下文。但這個粗放式的時代已經(jīng)過去了�！�
“PE+上市公司”缺陷
根據(jù)記者觀察，今年以來的并購基金中，“PE+上市公司”為主流模式。
該模式同樣吸引券商，多家券商通過直投子公司進(jìn)行合作。例如廣州證券的直投子公司廣州證券創(chuàng)新投資管理有限公司（以下簡稱“廣證創(chuàng)投”），已經(jīng)在今年與勤上光電(002638,咨詢)、中海達(dá)(300177,咨詢)、珠江鋼琴合作設(shè)立并購基金。
以珠江鋼琴為例，今年8月全資子公司廣州珠江鋼琴文化教育投資有限公司，與廣證創(chuàng)投成立并購基金管理公司珠海市廣證珠江文化投資管理有限公司，發(fā)起設(shè)立文化教育產(chǎn)業(yè)并購基金“珠海市廣證珠江壹號文化教育投資企業(yè)（有限合伙）”，主要對文化藝術(shù)教育產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)質(zhì)標(biāo)的進(jìn)行股權(quán)投資和培育。廣珠壹號出資額為5000萬元。
然而“PE+上市公司”模式第一案例，在國慶長假后首日宣告“鬧掰”。硅谷天堂要求大康牧業(yè)完成對武漢和祥牧業(yè)發(fā)展有限公司91.63%的股權(quán)收購，并支付給硅谷天堂6141.87萬元收購款、22.69萬元利息以及484.74萬元利潤分紅損失。
根據(jù)最新進(jìn)展顯示，杭州中院凍結(jié)大康牧業(yè)銀行存款6652.5197萬元或查封、扣押其他相應(yīng)價值財產(chǎn)。大康牧業(yè)正尋求應(yīng)訴。
這引發(fā)市場人士擔(dān)心，“PE+上市公司”模式是否破產(chǎn)。
對此，浙江天堂硅谷股權(quán)投資集團(tuán)前執(zhí)行總裁梁正在社交媒體上公開表示，“只是上市公司新實(shí)際控制人的履約問題，并不存在所謂的‘模式破產(chǎn)’一說。”
這起并購基金中的“黑天鵝”事件，側(cè)面反映PE與上市公司并不總是“合作”關(guān)系，亦有可能導(dǎo)致項(xiàng)目“流產(chǎn)”。
李星向記者分析，“PE+上市公司”模式存在根本的利益問題�！暗谝浑A段雙方往往是同盟，PE與上市公司收購標(biāo)的，利益相對一致。第二個階段里，上市公司想要低價收購，PE想要溢價出售，這里存在對價。部分上市公司會在收購前一年，對業(yè)績作處理，最終得以低價收購，第二年再釋放業(yè)績，這就損害了PE利益�！�
在王鐸看來，該模式也導(dǎo)致在“退出”問題上有技術(shù)難點(diǎn)。“譬如一個并購基金以上市公司為主體出資設(shè)立的，PE退出會遇到操作難度。若上市公司‘現(xiàn)金購買’則好辦；但如果‘發(fā)行股份購買資產(chǎn)’就存在問題，畢竟并購基金由上市公司出資，相當(dāng)于上市公司買自己的東西，很難解釋。若把上市公司資金排除出去，則會傷害上市公司利益�！�
李星認(rèn)為，正因如此，往往由上市公司的大股東來出資，這類案例占大多數(shù)。
發(fā)并購基金的好時代？
除了并購基金設(shè)計方案仍待創(chuàng)新外，募資環(huán)境亦在影響并購基金的成功率。
行情下降，市場資金謹(jǐn)慎，“股災(zāi)”甚至影響一級市場，部分初創(chuàng)企業(yè)無法融資。多名機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，“股災(zāi)”對并購基金亦影響很大。
“定增都發(fā)不出去了，更何況是并購基金，現(xiàn)在PE不愿意通過定增方式退出，當(dāng)下會選擇新三板、IPO�！蓖蹊I表示。
李星亦有相似的看法，“募集資金環(huán)境不一樣了，原來機(jī)構(gòu)投資者的風(fēng)險喜好是偏謹(jǐn)慎的；有并購基金存在募資不足的現(xiàn)象�！�
盡管如此，在投行人士看來，如今是發(fā)行并購基金的好時候。
華南一家券商投行人士表示，“往往在IPO停發(fā)時期，并購基金可用低廉價格收購標(biāo)的公司，再在IPO重啟或者并購重組的時候，以溢價賣出�！�
“并購基金在設(shè)計方案方面，仍然有創(chuàng)新點(diǎn)可以做。我們希望建立健康型并購基金，而非短視、互相利用、缺乏信任感。我比較推崇的是紅杉資本與甲骨文之間的關(guān)系，一個是資本專家，一個是行業(yè)專家，甲骨文有新的體驗(yàn)與項(xiàng)目信息會給紅杉資本，紅杉資本對項(xiàng)目進(jìn)行培育然后賣給甲骨文�！蓖蹊I談道。
他同時認(rèn)為，企業(yè)需要有清晰的定位�！皩τ趹�(zhàn)略比較清晰的企業(yè)，同時并購標(biāo)的比較豐富，那么是好時候；對于轉(zhuǎn)型不清晰，則比較困難。”
