廣發(fā)基金傅友興：以確定的增長穿越周期波動
■ “金�！睅p峰對話
傅友興，18年證券從業(yè)經(jīng)歷，超7年公募基金管理經(jīng)歷�，F(xiàn)任廣發(fā)基金價值投資部總經(jīng)理，擔任廣發(fā)穩(wěn)健增長、廣發(fā)睿陽三年定開混合的基金經(jīng)理。
霍華德·馬克斯在《投資最重要的事》一書中說：“成功投資要的不是短期暴利，而是長期穩(wěn)定的收益�！睆V發(fā)基金價值投資部總經(jīng)理傅友興正是一位在時間的長跑中，穿越周期、業(yè)績出眾的穩(wěn)健派投資選手。正如他管理的廣發(fā)穩(wěn)健增長這只基金的名字一樣，傅友興用股債平衡之術，為持有人帶來穩(wěn)健的財富增長。Wind統(tǒng)計顯示，自2014年12月8日至2020年8月3日，傅友興管理廣發(fā)穩(wěn)健增長的任職回報為169.38%，年化回報為19.33%。值得注意的是，廣發(fā)穩(wěn)健增長是一只股債平衡型基金，股票倉位較高時是60%左右，較低時僅40%左右。
記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，自2014年12月8日至2020年8月3日，年化收益率超過15%，并且還能將年化波動率控制在15%以內(nèi)的基金，全市場僅有兩只，廣發(fā)穩(wěn)健增長就是其中一只。
穩(wěn)健均衡：
為持有人帶來可持續(xù)收益
在管理廣發(fā)穩(wěn)健增長之前，傅友興干了11年研究工作，在行業(yè)研究和宏觀策略方面都形成了自己的一套方法論。2014年12月接手廣發(fā)穩(wěn)健增長之后，他用持續(xù)穩(wěn)健的業(yè)績詮釋了這只基金的特質(zhì)。
傅友興是個性格溫和的人，說話慢條斯理，具有讀書人特有的氣質(zhì)。在廣發(fā)基金內(nèi)部，同事們習慣于喊他“傅老師”。這不僅是因為他身上有著老師的氣質(zhì)，更是因為他經(jīng)常耐心而謙和地與年輕同事分享研究公司的方法和讀書的心得等。
霍華德·馬克斯的另一本書《周期》中提到了兩種基金經(jīng)理，一種是保守配置型，特點是市場下跌時，他跌得比市場少；市場上漲時，他能跟得上市場的表現(xiàn)。另一種是進取配置型，特點是市場下跌時，他的跌幅與市場一樣，但市場上漲時，他比市場漲得多，長期下來超額收益也很多。
“我們每個人都想做到市場跌時自己跌得少，市場漲時自己又能漲得多，但是這很難做到�！备涤雅d說，從自己的性格和能力圈出發(fā)，他更傾向于以穩(wěn)健均衡的風格，為基金持有人帶來中長期可持續(xù)的收益。
這種性格與廣發(fā)穩(wěn)健增長的設計初衷不謀而合。作為一只運作16年的股債平衡型基金，廣發(fā)穩(wěn)健增長從設計之初就是面向風險偏好相對較低的個人投資者，要求產(chǎn)品波動和回撤比股票型基金小一些。
在過去5年多的運作期間，傅友興將廣發(fā)穩(wěn)健增長這一特性發(fā)揮到極致�；鸺緢髷�(shù)據(jù)顯示，大多數(shù)時間，廣發(fā)穩(wěn)健增長基本保持50%的股票倉位和40%的債券倉位。從歸因分析的角度看，股票投資是基金的重點，也是主要收益來源，債券配置的作用主要是平衡風險。
“我是比較厭惡風險的。所以，我在投資中非�？粗匕踩呺H。在日常的組合管理中，我會不斷評估持倉的風險和收益并進行動態(tài)調(diào)整�！痹诮榻B基金操作的時候，傅友興總結。
傅友興管理廣發(fā)穩(wěn)健增長期間，基金的最大回撤為27.64%，這發(fā)生在2015年的牛市之后，也是傅友興剛接手基金不久。之后，廣發(fā)穩(wěn)健增長的回撤幅度逐年下降。例如，2018年，滬深300指數(shù)全年跌幅為25.31%，最大回撤為31.87%；廣發(fā)穩(wěn)健增長當年凈值下跌7.78%，最大回撤為14.33%。
如此穩(wěn)健的表現(xiàn)與傅友興細水長流式的組合管理方式密不可分。
首先，在買入任何一個品種時，傅友興最關注的就是安全邊際�！拔彝ǔ紤]買這只股票承擔的下跌風險有多少。如果下跌風險比較小，上漲空間或者合理預期收益比下跌空間明顯大得多，如2比1或3比1的關系，我才愿意買�！备涤雅d說。
其次，從持倉分析，傅友興在股票配置上通常保持行業(yè)相對分散的配置，單一行業(yè)占比不會超過20%。這樣一來，行業(yè)自身的景氣變化、政策變化等就不會給組合整體造成特別大的階段性沖擊。
第三，傅友興注重大類資產(chǎn)的動態(tài)調(diào)整。他對記者說，A股市場波動較大，總有某個階段，股票整體估值大幅高估，如2007年底和2015年6月。債市同樣如此。債券到牛市后期，收益率壓得低，預期特別樂觀，如果配置長久期品種，就會讓組合承擔較大風險。
談及管理股債混合型基金的心得，傅友興認為，核心原則有兩點：一是將資金配置在風險收益比更高的資產(chǎn)上；二是注重安全邊際，“不賺最后一分錢”。“我會從經(jīng)濟周期和股債資產(chǎn)整體估值的角度考慮，什么樣的資產(chǎn)或市場在什么階段風險比較大，然后買入更安全的資產(chǎn)，以確保組合回撤小一點�！备涤雅d說。
攻守平衡的配置風格，讓廣發(fā)穩(wěn)健增長的業(yè)績很難在某個階段特別突出。但是5年多的細水長流，它的穩(wěn)健特質(zhì)越發(fā)明晰。由此，廣發(fā)穩(wěn)健增長被贊譽為股債均衡型產(chǎn)品中“最耀眼”的那顆星，近3年兩度榮獲“金牛獎”。
不一樣的“穩(wěn)健”：
便宜不是最好標準
提到“穩(wěn)健”，大家都會想到“古典價值投資”。但從傅友興的持倉來看，他并不是固守大藍籌的“守舊派”，而是更傾向于以合理的價格買入穩(wěn)定成長股，獲取企業(yè)價值持續(xù)增長帶來的超額收益。
2015年一季度至2020年二季度，在他的前十大重倉股中，連續(xù)持有超5個季度的股票有15只，超過8個季度的有6只，超過10個季度的有2只。其中，我武生物、洽洽食品的持有期間漲幅分別達到377%和268%。較長的持股周期、豐厚的投資回報，一方面表明傅友興的投資風格穩(wěn)健，偏好以買入持有的方式創(chuàng)造收益；另一方面則反映了其獨到的選股眼光和堅定的持股耐心。
對于價值風格選手而言，價值投資的機會分為當期價值低估和長期價值低估兩大類，傅友興更注重對企業(yè)長期價值的挖掘。他對記者說，自己以前也關注過低估值的企業(yè)，但低估值并不一定能帶來好收益�！昂芏嗟凸乐灯髽I(yè)的價值并不增長，我更愿意選擇的標的是價值的創(chuàng)造者。”
對于好公司，大家的認定標準各不相同，但在傅友興看來，好公司的核心標準是價值持續(xù)增長。投入資本回報率（ROIC）是衡量好公司的標準之一。
傅友興指出，ROIC這一指標能夠把財務杠桿統(tǒng)一化處理。有些公司賬面資金較多，用ROIC更為合理，能對不同行業(yè)的不同公司進行比較。從理論上來說，ROIC越高越好，但ROIC越高，可持續(xù)的概率越低。
根據(jù)財務指標進行篩選后，傅友興也注重從定性的角度對具體公司進行分析，包括公司的發(fā)展空間、競爭優(yōu)勢、管理層情況等因素的研究。
“ROIC高是一個結果，我們會進一步研究這個高ROIC是什么造成的，以及能否持續(xù)�！备涤雅d說，定量分析只是涉及公司投資的一部分，定性判斷比定量分析更重要。因為買公司就是買未來，過去的財務指標只是公司歷史經(jīng)營活動的體現(xiàn)。通過定性分析才能判斷企業(yè)所處行業(yè)的競爭格局是不是足夠好，競爭優(yōu)勢是不是足夠強，以及未來的發(fā)展空間究竟有多大。
同時，傅友興也很看重企業(yè)的治理，包括管理層的能力和公司的治理結構。“我更傾向于選擇業(yè)務聚焦、管理層專注、治理結構比較好、注重中小股東利益的企業(yè)�！备涤雅d說。
投資進化論：
保持開放和學習心態(tài)
從2002年開始，傅友興已經(jīng)在證券行業(yè)走過18個年頭，今年也是他走上投資崗位的第8個年頭�；厥走@些年的研究、投資經(jīng)歷，他最深的感悟是：“快樂總是短暫的，前方總有痛苦等著你�！�
傅友興在投資上也是一位悲觀主義者。他認為，從某種角度看，基金經(jīng)理的工作與環(huán)法自行車賽選手很相似。在每年的比賽中，車手要走許多不同類型的賽段，有山路，有公路，而且每年都會碰到特殊的、從來沒走過的路段。做投資也是一樣�；鸾�(jīng)理無法準確預判未來會發(fā)生什么，無法知道市場是否匹配自己擅長的風格，需要不時面對各種各樣的困難，也很難預期自己在比賽中的表現(xiàn)。但他認為，短期的落后并不重要，優(yōu)秀的賽車手能夠憑借穩(wěn)定的發(fā)揮在比賽中最終獲勝。
如何才能成為優(yōu)秀的“賽車手”？傅友興認為，市場是不斷進化的，個人在其中很渺小。如果想要在市場中生存下來，必須保持開放的心態(tài)，對于新的事物和行業(yè)要有持續(xù)學習的能力，要跟上時代變化的節(jié)奏。
回望過去5年，廣發(fā)穩(wěn)健增長的持倉主要以消費、醫(yī)療、制造業(yè)等行業(yè)為主，這是傅友興這些年投入時間和精力較多并不斷累積認知優(yōu)勢的主要賽道�！坝薪y(tǒng)計顯示，美國過去60年，從行業(yè)角度收益率最高的是必選消費、醫(yī)藥，這幾個行業(yè)的特點是方差波動性最小而年復合收益率最高，所以也是我布局的首選行業(yè)�！备涤雅d介紹。
同時，傅友興也在不斷拓展自己的能力圈。近兩年來，他開始有意識地增強對科技行業(yè)的學習和積累，在市場出現(xiàn)質(zhì)地比較好的科技企業(yè)且估值合適的情況下，他也在組合中適度增加科技股的配置。
在采訪的最后，傅友興向記者推薦了丹尼爾·卡尼曼的《思考，快與慢》一書。傅友興說，股票漲了，想買進；股票大跌，想賣出，這是反應式的快決策。但我們不能讓情緒主導投資決策。面對市場情緒的變化，我們要始終保持理性。
“在投資的時候，快決策的方式不一定理性。所以，我們在管理組合時要有意地引入慢思考。這種理性的決策系統(tǒng)能提高決策質(zhì)量，幫助我們把組合管得更好�！备涤雅d總結，如果我們在決策中引入慢思考，便可以很大程度地抵御短期誘惑。
