銀華基金向伊達(dá)：在守正與出奇之間錨定均衡點(diǎn)

　　向伊達(dá)，碩士學(xué)位，8.5年證券從業(yè)年限，2013年2月加入銀華基金，歷任研究部助理行業(yè)研究員、行業(yè)研究員、研究組長(zhǎng)，投資管理一部投資經(jīng)理助理、基金經(jīng)理助理�，F(xiàn)任投資管理一部基金經(jīng)理。自2019年12月11日起擔(dān)任銀華盛利混合基金經(jīng)理。

　　“守正出奇”是銀華基金基金經(jīng)理向伊達(dá)在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)提到最多的詞，這既可以形容她的職業(yè)道路，也可以形容她的投資風(fēng)格。

　　守正，意味著要堅(jiān)持，堅(jiān)持自己的想法，堅(jiān)持自己的道路。出奇，意味著瞄準(zhǔn)時(shí)機(jī)，突破思維，進(jìn)取制勝。向伊達(dá)一直在“守正”與“出奇”之間尋找均衡，在堅(jiān)持與進(jìn)取之間保持平衡，如此，得以行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

　　作為公募投資領(lǐng)域少見(jiàn)的女性投資人，向伊達(dá)說(shuō)自己是一位更注重均衡的成長(zhǎng)型基金經(jīng)理，愿意在堅(jiān)持與靈活之間不斷做均衡，在本心不變的基礎(chǔ)上擁抱自己的變化、擁抱行業(yè)的變化、擁抱時(shí)代的變化。 

　　堅(jiān)持與進(jìn)階之路

　　2019年管理公募基金之前，向伊達(dá)在銀華基金做過(guò)研究員，也管理過(guò)專(zhuān)戶，擔(dān)任過(guò)社保基金投資經(jīng)理助理，但她最想管的還是公募基金，理由很簡(jiǎn)單，也十分有情懷�！皩�(zhuān)戶是讓有錢(qián)人變得更有錢(qián)，而公募基金哪怕只買(mǎi)100元、1000元，也可以讓普通投資者享受到中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的發(fā)展紅利。”她說(shuō)。

　　時(shí)間回溯到九年前，向伊達(dá)從校園進(jìn)入職場(chǎng)時(shí)，手中握著的并非是一張絕佳的入場(chǎng)券。2013年1月，向伊達(dá)進(jìn)入銀華基金時(shí)，被分配到上游大宗組研究有色金屬和化工產(chǎn)業(yè)。彼時(shí)，有色行業(yè)還是一個(gè)冷門(mén)行業(yè)，在很多人看來(lái)既不起眼，又看不到機(jī)會(huì)。

　　九年后，向伊達(dá)回想起這段經(jīng)歷，覺(jué)得剛開(kāi)始工作時(shí)研究宏觀偏上游周期的行業(yè)不失為一件好事。在這段經(jīng)歷中，向伊達(dá)漸漸懂得周期性思維�！安淮嬖诩兇獾某砷L(zhǎng)性行業(yè)，所有的行業(yè)都有周期性�！彼�說(shuō)，比如非常簡(jiǎn)單的經(jīng)濟(jì)周期、庫(kù)存周期，對(duì)于科技企業(yè)來(lái)說(shuō)還有自己的產(chǎn)品周期、創(chuàng)新周期、創(chuàng)新技術(shù)的周期，這種周期的思維方式幫助她更好地理解這些成長(zhǎng)性行業(yè)。

　　扎扎實(shí)實(shí)做了兩年研究員后，銀華基金投資部的一位基金經(jīng)理向向伊達(dá)拋出“橄欖枝”，邀請(qǐng)她去投資部做基金經(jīng)理助理。對(duì)于一直想做基金經(jīng)理的向伊達(dá)來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)很好的機(jī)會(huì)。但心動(dòng)之后，向伊達(dá)婉拒了邀請(qǐng)，選擇繼續(xù)留在研究部�！拔疫�是希望做研究員的時(shí)候可以覆蓋更多行業(yè)，拓展一下自己的思維、研究范圍。”

　　向伊達(dá)用“堅(jiān)持、平衡、進(jìn)取”三個(gè)詞形容自己，這三個(gè)詞像是一種為人處世方式由守到攻的動(dòng)態(tài)演變，在堅(jiān)持自己想法的同時(shí)，也關(guān)注動(dòng)態(tài)的變化，權(quán)衡之后，在合適的時(shí)候出擊。

　　向伊達(dá)將自己的風(fēng)格定義為成長(zhǎng)均衡型。不同于典型的成長(zhǎng)風(fēng)格基金經(jīng)理，機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)重壓某個(gè)賽道，猛烈進(jìn)攻，而一旦回撤，可能也會(huì)很猛。曾經(jīng)向伊達(dá)也試著去做這樣的基金經(jīng)理，但經(jīng)歷過(guò)一次回撤，她清醒地認(rèn)識(shí)到不能再這樣做了。2020年年初疫情時(shí)，向伊達(dá)把絕大部分的倉(cāng)位都?jí)涸陔妱?dòng)車(chē)和光伏上，但那一年團(tuán)隊(duì)的回撤也比較大�！敖�(jīng)歷這次回撤，我們認(rèn)真思考了一下，覺(jué)得不能賭一兩個(gè)賽道。畢竟我們是公募基金經(jīng)理，為持有人管錢(qián)�！�

　　“滲透率三階段”守正出奇

　　回顧來(lái)時(shí)路，向伊達(dá)覺(jué)得自己最大的進(jìn)步就是既堅(jiān)持自己的一套投資框架，同時(shí)不斷迭代、補(bǔ)充。

　　向伊達(dá)認(rèn)為，不能賭單一賽道，也不能放低選股標(biāo)準(zhǔn)去買(mǎi)三、四、五線標(biāo)的。2021年初，茅指數(shù)組合遭遇一波非常劇烈的回撤，向伊達(dá)的經(jīng)驗(yàn)是，一名基金經(jīng)理不管什么時(shí)候都不能放棄對(duì)個(gè)股價(jià)值的判斷�！霸诔砷L(zhǎng)型的基金經(jīng)理當(dāng)中，我個(gè)人算是比較看重估值的，對(duì)于回撤的思考，我們不斷在迭代補(bǔ)充相關(guān)條件和要素。這也是自己最大的成長(zhǎng)�！�

　　向伊達(dá)幾乎將所有的精力都放在成長(zhǎng)行業(yè)，她將“滲透率”作為核心跟蹤點(diǎn)，由此衍生出一套“滲透率三階段”守正出奇的投資框架。她認(rèn)為，大部分成長(zhǎng)性行業(yè)的滲透率一般會(huì)走過(guò)三個(gè)階段。

　　第一階段是“創(chuàng)新導(dǎo)入期”，滲透率一般是個(gè)位數(shù)，行業(yè)處于初期發(fā)展階段。此時(shí)的供給側(cè)格局是“百花齊放”，很多公司會(huì)基于已有的一兩點(diǎn)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，切入到產(chǎn)業(yè)鏈里面。初期的產(chǎn)業(yè)鏈往往呈現(xiàn)出“野蠻生長(zhǎng)”狀態(tài)，切入早的公司往往可以賺到錢(qián)，但在變化的競(jìng)爭(zhēng)格局中，有些公司就會(huì)被淘汰出局。這一階段，向伊達(dá)將其定義為好行業(yè)，其中好公司、壞公司都有。

　　當(dāng)滲透率接近10%時(shí)，伴隨著爆品出現(xiàn)，滲透率會(huì)加速提升，行業(yè)就進(jìn)入了第二階段——“創(chuàng)新爆發(fā)期”。創(chuàng)新爆發(fā)期的供給側(cè)格局更加穩(wěn)定，各個(gè)環(huán)節(jié)的龍頭開(kāi)始確立，并開(kāi)始出現(xiàn)馬太效應(yīng)，強(qiáng)者恒強(qiáng)。向伊達(dá)將這一階段的行業(yè)定性為“好行業(yè)，好公司”。

　　隨著滲透率逐漸接近60%，滲透率的提升會(huì)明顯放緩，這時(shí)候行業(yè)開(kāi)始進(jìn)入第三階段，即“創(chuàng)新成熟期”。這一階段的供給側(cè)格局往往會(huì)進(jìn)一步集中，在爆發(fā)期階段形成的各環(huán)節(jié)龍頭會(huì)開(kāi)始進(jìn)行跨環(huán)節(jié)的兼并整合，進(jìn)而出現(xiàn)平臺(tái)型龍頭或者一體化龍頭。向伊達(dá)將這一階段的行業(yè)定性為“差行業(yè)，好公司”。

　　向伊達(dá)最喜歡的是創(chuàng)新爆發(fā)期，這一階段的行業(yè)是好行業(yè)，公司也是好公司。這時(shí)向伊達(dá)的投資策略是“守正”，重倉(cāng)持有龍頭公司。不過(guò)，在向伊達(dá)看來(lái)，對(duì)于“守正”的龍頭公司，基金經(jīng)理在80%的時(shí)間里選擇都一樣，可以做出差異化選擇的只有20%的時(shí)間。市場(chǎng)對(duì)龍頭股的研究也非常充分，甚至是信息爆炸的，所以向伊達(dá)會(huì)將更多精力花在導(dǎo)入期的行業(yè)中。

　　“第一階段行業(yè)的供給格局還在變化中，一般情況下缺乏市場(chǎng)耳熟能詳?shù)凝堫^公司，市場(chǎng)對(duì)這種行業(yè)往往存在一定的認(rèn)知差�！边@時(shí)向伊達(dá)會(huì)采取“出奇”的投資策略，通過(guò)配置多只個(gè)股來(lái)參與產(chǎn)業(yè)鏈里的機(jī)會(huì)。對(duì)于第三階段創(chuàng)新成熟期的行業(yè)，她一般會(huì)把握兩類(lèi)機(jī)會(huì)：一是景氣周期的波段型機(jī)會(huì)；二是平臺(tái)型龍頭或者強(qiáng)Alpha的個(gè)股型機(jī)會(huì)。

　　在選擇具體標(biāo)的時(shí)，向伊達(dá)有一套“少高長(zhǎng)多”的選股標(biāo)準(zhǔn)，即少投入、高定價(jià)、長(zhǎng)生命周期、多增值。這一套選股標(biāo)準(zhǔn)的最核心出發(fā)點(diǎn)在于，投資最后還是選公司，除了講產(chǎn)業(yè)邏輯，最終還要落實(shí)到財(cái)務(wù)指標(biāo)上。

　　擁抱成長(zhǎng)行業(yè)新技術(shù)變化

　　在向伊達(dá)看來(lái)，成長(zhǎng)型基金經(jīng)理要買(mǎi)的是“變化”，是能帶來(lái)新技術(shù)獎(jiǎng)賞的公司�！皠�(chuàng)新者有創(chuàng)新者的獎(jiǎng)賞，誰(shuí)能做出新的技術(shù)、產(chǎn)品，我們就認(rèn)為它非常有可能在接下來(lái)的時(shí)間里享受超額收益，自然也是我們希望投的公司�！彼�說(shuō)，“我們最喜歡買(mǎi)的就是變化，擁抱的都是變化�！�

　　也正是因此，對(duì)于變化較快的半導(dǎo)體行業(yè)，向伊達(dá)天然會(huì)給予更多關(guān)注，也愿意花比較多的心思。去年7月以來(lái)，半導(dǎo)體行業(yè)持續(xù)調(diào)整�！白陨隙�下來(lái)看，這波調(diào)整比較容易理解，因?yàn)槭袌?chǎng)擔(dān)心行業(yè)大周期向下以及硬件創(chuàng)新放緩的問(wèn)題。”不過(guò)，在她看來(lái)，“正是因?yàn)槭袌?chǎng)這種自上而下的擔(dān)憂，把板塊估值殺到了非常低的位置，在這種情況下，我們會(huì)非常積極地關(guān)注這個(gè)行業(yè)�！�

　　“我們承認(rèn)，從大周期角度而言，半導(dǎo)體行業(yè)仍處在底部偏左的位置，估值也處于底部區(qū)域�！毕蛞吝_(dá)坦言，但在她看來(lái)，受政策和半導(dǎo)體行業(yè)上游屬性影響，半導(dǎo)體行業(yè)下游非常多元，也存在很多結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，即使是在大周期向下的過(guò)程中，也會(huì)看到像汽車(chē)半導(dǎo)體、HPC這種高性能運(yùn)算半導(dǎo)體，以及國(guó)產(chǎn)的半導(dǎo)體材料、軍工半導(dǎo)體都有自己獨(dú)立的景氣線。而且，這個(gè)行業(yè)還在做技術(shù)迭代，過(guò)去這些年，每年都會(huì)有新的技術(shù)出來(lái)。

　　對(duì)于光伏、新能源、電動(dòng)車(chē)這類(lèi)熱門(mén)行業(yè)，向伊達(dá)也一直在關(guān)注其中的技術(shù)更新。

　　向伊達(dá)十分看好這一輪的光伏投資機(jī)會(huì)。她認(rèn)為，今明兩年不僅僅是景氣周期向上的波段，更重要的是景氣周期疊加了技術(shù)大年。不同于前兩年光伏行業(yè)的高度同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，今年出現(xiàn)了新的電池技術(shù)路線，并且更加多樣化，可以在下游投資方、在電站上實(shí)現(xiàn)批量化的供應(yīng)。“今年是變化非常大的一年，明年會(huì)延續(xù)新技術(shù)大年的邏輯，并且各家會(huì)做出差異化。我們最害怕出現(xiàn)行業(yè)內(nèi)公司同質(zhì)化的情況，那這個(gè)行業(yè)必然會(huì)博弈得比較慘烈。率先做出技術(shù)領(lǐng)先的差異化產(chǎn)品的公司自然也會(huì)有超額收益。”

　　過(guò)去兩個(gè)月，新能源車(chē)成為市場(chǎng)上的反彈“急先鋒”，但近期板塊卻有所回調(diào)�！靶履茉窜�(chē)的行情應(yīng)該還沒(méi)有走完，如果用業(yè)績(jī)來(lái)匹配它的估值，我們認(rèn)為下半年還有估值切換的空間。短期漲幅較大，波動(dòng)加大、震蕩回調(diào)都是比較合理的。尤其是市場(chǎng)熱點(diǎn)變多的時(shí)候，新能源車(chē)可能不會(huì)像之前那樣一枝獨(dú)秀。”

　　在整個(gè)新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈中，向伊達(dá)最看重的變化還是電池的技術(shù)迭代�！斑^(guò)去一年，大家感覺(jué)電池的技術(shù)迭代有些放緩，但我們覺(jué)得從今年下半年到明年，是電池技術(shù)迭代的大年，我們可以看到電池結(jié)構(gòu)上的迭代�！彼�認(rèn)為，結(jié)構(gòu)的變化和材料的迭代升級(jí)會(huì)相輔相成，互相促進(jìn)，呈現(xiàn)螺旋式上升的態(tài)勢(shì)。

　　下半年，在關(guān)注A股流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，向伊達(dá)還是會(huì)繼續(xù)堅(jiān)持自己的投資框架。“雖然可能會(huì)階段性面臨一些不舒適的情況，但我們不會(huì)輕易因?yàn)槎唐陲L(fēng)格、業(yè)績(jī)的波動(dòng)而換掉投資框架。面對(duì)可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，我們采取的措施是在成長(zhǎng)行業(yè)中更加警惕高位、高估值的股票�！�