南華基金何林澤：守正出奇 尋覓“穩(wěn)穩(wěn)的幸福”

　　何林澤，2021年4月入職南華基金，現(xiàn)任總經(jīng)理助理兼固收投資總監(jiān)。在2011年6月至2021年4月期間，他先后擔(dān)任興證證券資產(chǎn)管理有限公司固定收益部的固收研究員、投資主辦和副總經(jīng)理，以及建信信托有限責(zé)任公司上海證券業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人。

　　作為一名“攻守兼?zhèn)溥M(jìn)退有度”的固收投資實(shí)力派戰(zhàn)將，十余年來(lái)南華基金何林澤一路“摸爬滾打”守正出奇，在幫助投資者追求“穩(wěn)穩(wěn)的幸福”路上，力爭(zhēng)在嚴(yán)守安全邊際的同時(shí)尋覓穩(wěn)健暖心的“小確幸”。他認(rèn)為，跟股票相比，債券特別適合做左側(cè)投資，無(wú)論市場(chǎng)短期的漲跌，它總有價(jià)值回歸的時(shí)候，只要收益率跟未來(lái)對(duì)經(jīng)濟(jì)的判斷相匹配，這個(gè)投資就是有效的。

　　當(dāng)前管理資產(chǎn)規(guī)模超百億元的何林澤，旗下掌舵的產(chǎn)品共有9只，主要包括“固收+”和純債兩大類型，其中表現(xiàn)出色的“固收+”產(chǎn)品南華瑞利債券，截至8月21日，今年以來(lái)的收益率錄得4.94%，對(duì)應(yīng)年化收益率約7.92%，而期間的最大回撤為0.62%。近期市場(chǎng)再度出現(xiàn)調(diào)整，截至9月17日，該基金今年以來(lái)的凈值漲幅仍有4.34%，在同類型的一級(jí)債基中排名61/655，位居前列。

　　對(duì)于“固收+”中“+”的部分，他坦言，一級(jí)債基主要通過(guò)投資可轉(zhuǎn)債，二級(jí)債基通過(guò)可轉(zhuǎn)債和股票一同實(shí)現(xiàn)收益增厚�？赊D(zhuǎn)債具有“進(jìn)可攻，退可守”的特征，在債市中被視為性價(jià)比較高的品種，由于其具備純債價(jià)值保護(hù)，價(jià)格波動(dòng)通常小于正股，而在上漲時(shí)也具備良好的彈性。對(duì)于二級(jí)債基而言，可配置最高不超過(guò)資產(chǎn)凈值20%的股票資產(chǎn)，在個(gè)股的選擇上，何林澤相對(duì)謹(jǐn)慎，傾向于配置有基本面支撐的龍頭企業(yè)，并通過(guò)對(duì)各板塊相對(duì)分散均衡的配置，以打造穩(wěn)健多元化的投資組合。

　　攻守兼?zhèn)?nbsp;增加組合收益彈性

　　近年來(lái)，“固收+”類產(chǎn)品迎來(lái)高速發(fā)展，由于具備“攻守兼?zhèn)洹钡奶卣�，在全球低利率、股市波�?dòng)加大的市場(chǎng)環(huán)境中，憑借出色的風(fēng)險(xiǎn)收益比，承接了理財(cái)產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型過(guò)程中溢出的部分資金，切實(shí)為投資者帶來(lái)了不錯(cuò)的持有體驗(yàn)和回報(bào)。

　　在何林澤看來(lái)，對(duì)于“固收+”產(chǎn)品，市場(chǎng)上雖沒(méi)有明確的定義，但通俗來(lái)講，該類產(chǎn)品的特征是以安全性較高的債券資產(chǎn)作為底倉(cāng)，通過(guò)加其他資產(chǎn)或策略，并進(jìn)行動(dòng)態(tài)再平衡來(lái)增厚收益，較為常見(jiàn)的包括加股票、可轉(zhuǎn)債等資產(chǎn)，加打新、CTA、市場(chǎng)中性等策略。

　　何林澤表示，從基金產(chǎn)品層面來(lái)看，一級(jí)債基、二級(jí)債基、偏債混合基金都可以是“固收+”產(chǎn)品的載體，核心的差別在于權(quán)益類資產(chǎn)的中樞比例。以二級(jí)債基為例，80%的債券加上10%-20%的股票倉(cāng)位是一種比較典型的配置比例，基金公司根據(jù)產(chǎn)品定位去設(shè)計(jì)不同權(quán)益中樞的“固收+”產(chǎn)品，來(lái)滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的需求。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，在過(guò)去10多年里，從收益角度看，二級(jí)債基的平均年化回報(bào)率約6%，低于滬深300的8%；但從風(fēng)險(xiǎn)角度看，二級(jí)債基的平均年化波動(dòng)率僅為5%，反觀滬深300則超過(guò)20%；同時(shí)，前者的最大回撤約為12%，而后者幾乎接近50%，因此二級(jí)債基在投資者持有體驗(yàn)方面會(huì)遠(yuǎn)優(yōu)于滬深300。

　　對(duì)于穩(wěn)健型投資者而言，“固收+”類產(chǎn)品的波動(dòng)率和最大回撤相較股票型基金會(huì)明顯降低，讓持有者“拿得住拿得久”，也讓該類產(chǎn)品在居民資產(chǎn)配置中扮演著至關(guān)重要的“穩(wěn)定器”角色。

　　談及對(duì)“固收+”產(chǎn)品的投資理念，何林澤表示，主要通過(guò)配置能攻能守的可轉(zhuǎn)債牢牢抓住“穩(wěn)穩(wěn)的幸�！保�當(dāng)正股上漲時(shí)，持有可轉(zhuǎn)債可以享受股票上漲帶來(lái)的收益，當(dāng)正股下跌時(shí)，只要轉(zhuǎn)債的信用風(fēng)險(xiǎn)可控，跌破債底的可能性較小。

　　由于兼具股性和債性的特點(diǎn)，可轉(zhuǎn)債資產(chǎn)在“固收+”基金中發(fā)揮著重要作用，成為該類基金增厚收益的武器之一。由于一級(jí)債基無(wú)法直接投資股票，同時(shí)固收類投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)較小，追求更加穩(wěn)健的收益回報(bào)，因此何林澤選擇利用可轉(zhuǎn)債這一品種，以更低的波動(dòng)間接參與權(quán)益市場(chǎng)，在南華瑞利債券等產(chǎn)品中實(shí)現(xiàn)了顯著增厚收益的效果。

　　在運(yùn)作管理中，為了更好地降低組合回撤，何林澤也會(huì)在“固收+”基金中通過(guò)嚴(yán)格的倉(cāng)位控制，以及積極的波段交易和個(gè)券的分散配置，以實(shí)現(xiàn)在低波動(dòng)的前提下，增加組合收益彈性。

　　此外，股票也是“固收+”重要的投資標(biāo)的，對(duì)于二級(jí)債基而言，可配置最高不超過(guò)資產(chǎn)凈值20%的股票資產(chǎn)。在個(gè)股的選擇上，何林澤相對(duì)謹(jǐn)慎，傾向于配置有基本面支持的龍頭企業(yè)，通過(guò)對(duì)各板塊相對(duì)分散均衡的配置，以打造穩(wěn)健多元化的投資組合。

　　轉(zhuǎn)債難兼“強(qiáng)股”與“強(qiáng)債”

　　自1992年第一只可轉(zhuǎn)債發(fā)行以來(lái)，中國(guó)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)發(fā)展至今已超過(guò)30年，近年來(lái)可轉(zhuǎn)債進(jìn)入快速擴(kuò)容增長(zhǎng)階段，現(xiàn)如今個(gè)券數(shù)量已超500只，市場(chǎng)規(guī)模距離9000億元關(guān)口僅�！耙徊街�遙”。

　　“進(jìn)可攻，退可守”的可轉(zhuǎn)債，是指在規(guī)定的期限內(nèi)，投資者有權(quán)按照事先約定的價(jià)格，把債券轉(zhuǎn)換為指定股票的一種投資工具。一方面，可轉(zhuǎn)債作為一種債券，發(fā)行人會(huì)按照事先的約定進(jìn)行還本付息；另一方面，可轉(zhuǎn)債還能轉(zhuǎn)股權(quán)，投資者有權(quán)將手中持有的債券轉(zhuǎn)換成約定數(shù)量的股票。

　　何林澤表示，“下有債底，上有股性”的可轉(zhuǎn)債具有較強(qiáng)的進(jìn)攻性。從去年12月底至今年2月中旬，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)上漲約5%，略低于同期上證綜指約8%的漲幅，大幅好于同期利率上行中的純債行情。

　　由于可轉(zhuǎn)債兼具股性和債性，因此可以將轉(zhuǎn)債品種分為偏股型轉(zhuǎn)債和偏債型轉(zhuǎn)債，當(dāng)正股對(duì)轉(zhuǎn)債價(jià)格驅(qū)動(dòng)力較強(qiáng)時(shí)，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率較低，轉(zhuǎn)債的股性較強(qiáng)，反之則認(rèn)為轉(zhuǎn)債的債性較強(qiáng)，此時(shí)純債溢價(jià)率較低，價(jià)格波動(dòng)相對(duì)較小。何林澤表示，當(dāng)轉(zhuǎn)股溢價(jià)率較低時(shí)，可轉(zhuǎn)債相對(duì)于正股價(jià)格變動(dòng)就變得很敏感，當(dāng)純債溢價(jià)率較低時(shí)，可轉(zhuǎn)債就表現(xiàn)為更抗跌。

　　盡管市場(chǎng)似乎樂(lè)于給可轉(zhuǎn)債貼上“攻守兼?zhèn)洹钡臉?biāo)簽，但這往往是其較為理想的狀態(tài)，只要是產(chǎn)品就會(huì)有缺陷。何林澤表示，當(dāng)一個(gè)轉(zhuǎn)債的股性和債性都很強(qiáng)，那么它的正股一般會(huì)有瑕疵，所以才會(huì)給到低估值，所以同時(shí)具備股性強(qiáng)、債性強(qiáng)、正股優(yōu)質(zhì)且短期內(nèi)無(wú)贖回風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)債品種較為少見(jiàn)，要在不同的走勢(shì)階段進(jìn)行相應(yīng)的取舍。

　　此外，基于轉(zhuǎn)債要素的標(biāo)準(zhǔn)化，例如，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率、債券價(jià)值等不少指標(biāo)均為市場(chǎng)通用。何林澤告訴中國(guó)證券報(bào)記者，通常會(huì)使用定量指標(biāo)對(duì)全市場(chǎng)轉(zhuǎn)債進(jìn)行初步的篩選，先“圈出一個(gè)池子”，在此基礎(chǔ)上通過(guò)對(duì)轉(zhuǎn)債基本面的進(jìn)一步分析研判，篩選出具備投資價(jià)值的標(biāo)的。

　　面對(duì)投資者沉甸甸的托付，如何幫助他們實(shí)現(xiàn)“攻守兼?zhèn)洹钡哪繕?biāo)，似乎不能僅靠對(duì)轉(zhuǎn)債標(biāo)的的取舍，何林澤認(rèn)為，更需要從產(chǎn)品設(shè)計(jì)的層面將風(fēng)險(xiǎn)區(qū)分開(kāi)來(lái)，這是控制曲線形態(tài)的最有效方法。

　　他表示，在合同層面上，根據(jù)客戶的風(fēng)險(xiǎn)偏好，可以對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行設(shè)計(jì)。例如，對(duì)于偏好低風(fēng)險(xiǎn)的客戶，可在合同中排除股票投資；對(duì)于希望進(jìn)行輕度增強(qiáng)的客戶，可增加一定比例的可轉(zhuǎn)債投資。倘若客戶進(jìn)一步需要彈性，可將一部分轉(zhuǎn)債投資換成股票，形成轉(zhuǎn)債加股票的組合，波動(dòng)性會(huì)更高。“如果客戶對(duì)波動(dòng)性要求更高，可以考慮配置含權(quán)量更高的產(chǎn)品，從而增加波動(dòng)性。”何林澤說(shuō)。

　　債市迎來(lái)短暫逆風(fēng)調(diào)整

　　盡管在“固收+”投資中，“+”的部分主要通過(guò)投資可轉(zhuǎn)債來(lái)實(shí)現(xiàn)，但占據(jù)該產(chǎn)品較大權(quán)重的純債也不可或缺，也有不少基金本身全部為純債構(gòu)成。

　　何林澤表示，純債投資中，超額收益主要來(lái)源于兩方面。一是通過(guò)譬如久期和杠桿等常規(guī)操作抓取債券市場(chǎng)的趨勢(shì)性機(jī)會(huì)；二是把握不同品種之間的交易機(jī)會(huì)，例如大型銀行的二級(jí)資本債券，具有收益可觀、信用風(fēng)險(xiǎn)可控、流動(dòng)性好等特點(diǎn)而受到理財(cái)資金青睞。但當(dāng)理財(cái)資金面臨贖回壓力時(shí)，由于這類債券流動(dòng)性好反而被大量拋售，信用利差會(huì)明顯走闊。

　　對(duì)于債基如何控制回撤，何林澤表示，可以通過(guò)調(diào)整組合的久期、杠桿和券種來(lái)控制回撤。在市場(chǎng)極度擁擠時(shí)，降低久期和杠桿，并將流動(dòng)性較弱的品種換成流動(dòng)性較高的品種，如利率債等，以控制回撤并保持可控性。

　　近期，“火了”大半年的債基迎來(lái)了調(diào)整，主要原因系資金面偏緊以及政策頻出提振了市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信心。十年期國(guó)債收益率從底部2.53%位置回升至當(dāng)前階段的2.65%左右，因此8月下旬至9月中旬期間，債券基金普遍出現(xiàn)下跌。

　　何林澤對(duì)此表示，當(dāng)前，權(quán)益市場(chǎng)及轉(zhuǎn)債市場(chǎng)均處于磨底階段，建議投資者適度控制倉(cāng)位，謹(jǐn)防回撤。近期，政策密集落地，投資風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，債市波動(dòng)加大；操作上，短期內(nèi)仍建議以短久期為主，經(jīng)過(guò)連續(xù)調(diào)整，短端性價(jià)比已凸顯，后續(xù)關(guān)注資金價(jià)格和機(jī)構(gòu)行為；長(zhǎng)端關(guān)注超調(diào)后的配置性機(jī)會(huì)。

　　9月14日晚間，央行決定15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)。何林澤認(rèn)為，本輪調(diào)整預(yù)計(jì)短期內(nèi)還將持續(xù)，降準(zhǔn)主要為緩解市場(chǎng)對(duì)資金面的擔(dān)憂情緒。本次降準(zhǔn)信號(hào)意義偏中性，消息公布后利率反而上行，當(dāng)前市場(chǎng)核心關(guān)注點(diǎn)仍然在基本面修復(fù)節(jié)奏，以及理財(cái)贖回風(fēng)險(xiǎn)對(duì)債市可能形成的擾動(dòng)，債市調(diào)整壓力仍在。

　　“從中長(zhǎng)期視角來(lái)看，還需要對(duì)地產(chǎn)企穩(wěn)改善的持續(xù)性進(jìn)行確認(rèn)，政策效果有待數(shù)據(jù)驗(yàn)證，如果地產(chǎn)銷售、拿地以及開(kāi)工等環(huán)節(jié)均出現(xiàn)明顯改善，債市將繼續(xù)處于逆風(fēng)，反之則向上調(diào)整空間有限�！焙瘟譂扇缡钦f(shuō)。