遠(yuǎn)望角投資曾實：追求遠(yuǎn)見 提高勝率 掌握平衡

　　曾實，深圳市遠(yuǎn)望角投資管理企業(yè)創(chuàng)始人，投資總監(jiān)。26年從業(yè)經(jīng)歷，2014年末創(chuàng)立遠(yuǎn)望角投資，此前先后就職于工銀瑞信基金專戶投資部、平安證券研究所、平安保險投資管理中心、聯(lián)合證券資產(chǎn)管理部、廈門國際信托投資公司。

　　投資，就像航海時代行船，只有真正具備技術(shù)與遠(yuǎn)見的船長，才能把握好方向，穿越大風(fēng)大浪，最終尋找到真正的寶藏。

　　遠(yuǎn)望角投資執(zhí)行合伙人曾實，穿越過A股早期相對蒙昧的時代，經(jīng)歷過最狂熱的牛熊轉(zhuǎn)換，最終駛?cè)肓嘶久嫱顿Y的黃金水道。

　　業(yè)績是理念的體現(xiàn)，榮譽(yù)是業(yè)績的證明。2020年5月公布的第十一屆基金業(yè)私募金牛獎名單中，遠(yuǎn)望角投資榮獲三年期金牛私募管理公司（股票策略）獎項。

　　榮譽(yù)背后，做有前瞻的基本面研究，對確定性極致的追求——“80分都是輸家”，以及再平衡策略——“穿著小號鞋子跳舞”，構(gòu)成了曾實所帶領(lǐng)的遠(yuǎn)望角投資行穩(wěn)致遠(yuǎn)的關(guān)鍵。

　　談到后市，曾實表示，將在“一九分化”中挖掘更具性價比的優(yōu)質(zhì)公司，偏消費(fèi)的2C領(lǐng)域、代表新興科技的半導(dǎo)體行業(yè)、與實體產(chǎn)業(yè)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的軟件產(chǎn)品公司，以及互聯(lián)網(wǎng)龍頭，都是他關(guān)注的對象。

　　追尋長期確定性之路

　　曾實的投資始于上世紀(jì)90年代。按理念的演進(jìn)來劃分，他主要經(jīng)歷三個階段：技術(shù)分析階段、類投行階段、基本面投資階段。

　　1994年畢業(yè)后，曾實即投身于剛剛發(fā)軔的A股市場。沒有互聯(lián)網(wǎng)，顆粒感粗糙，那是一個以技術(shù)分析主導(dǎo)的時代。曾實對技術(shù)分析有過深入研究，見證過早期A股有人從20萬炒到上億元，也曾開設(shè)過技術(shù)分析相關(guān)課程，他能夠理解技術(shù)分析方法背后的邏輯。但有一天，曾實突然明白，技術(shù)分析所捕捉的重點(diǎn)在于每個參與者的心態(tài)，而這種心態(tài)隨著時間推移，衰減非常之快。

　　“就像你不會記得一個月前某天的心情如何?！痹鴮嵵赋?，技術(shù)分析方法實際上站到了時間的對立面，而并非時間的朋友。

　　1999年，曾實來到深圳，履歷覆蓋保險資管以及證券公司，經(jīng)歷了投資生涯的第二階段，即類投行階段。

　　那是券商自領(lǐng)風(fēng)騷的年代。券商通過高杠桿的資管資金，集中持倉，并嘗試用類似投行的方式注入資產(chǎn)，改變企業(yè)基本面，從而獲取收益。

　　粗放猛進(jìn)的時期，風(fēng)險被拋之腦后。曾實回憶，在最夸張的時候，一家券商剛性負(fù)債的資管資金可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過自身資本金十倍之多。脫離基本面的市值管理，最終一地雞毛。曾實預(yù)見到，利用規(guī)則之外的手段，利用信息不對稱投資，盡管短期可能見效，但從長期來看，由于股價遠(yuǎn)遠(yuǎn)脫離了基本面，就如拉著自己頭發(fā)想脫離地球的人，最終會崩潰。

　　2005年，曾實重新回到了證券研究崗位，入職平安證券研究所，進(jìn)行電子及計算機(jī)行業(yè)研究。

　　重返研究崗位，對一個已經(jīng)做了多年投資的人而言，可謂返璞歸真。但在曾實看來，重新出發(fā)，不僅是對于自身價值投資方法的逐漸明確，更是對于研究水平的一次夯實與提升。而這也宣告自己基本面投資時代的開啟。

　　他的第一份研究報告，是為一家從未有人覆蓋過的公司做的。從零到一，曾實花了整整3個月時間進(jìn)行公司研究。

　　經(jīng)歷賣方的洗禮，曾實得到了歷練，而后在工銀瑞信管理專戶及企業(yè)年金的經(jīng)歷，則使得他的理念得到實踐與積累，為未來長久的投資生涯奠定了厚實的基礎(chǔ)。

　　曾實在實踐得出真知，明白只有基于企業(yè)基本面做投資，這樣的方法才可復(fù)制，可持續(xù)，才是真正的長久之計。

　　2014年年末，曾實選擇“奔私”，與兩位同伴攜手創(chuàng)立遠(yuǎn)望角投資。自此，曾實自身的投資理念，也被熔鑄在遠(yuǎn)望角投資旗下產(chǎn)品之中。

　　追求遠(yuǎn)見和平衡

　　“遠(yuǎn)見，確定性，平衡性?！睂τ谶h(yuǎn)望角投資的理念，曾實如是定義。

　　首先是追求遠(yuǎn)見，即獲取前瞻的研究。在曾實看來，盡管難度不小，但優(yōu)秀的投資者不應(yīng)受市場短期波動的影響，而應(yīng)該堅定地追求遠(yuǎn)見?！罢业胶芘５墓?，讓它帶領(lǐng)你穿越投資的風(fēng)雨，這是權(quán)益投資應(yīng)該體現(xiàn)的精神?！?/p>

　　落到實處，曾實追求遠(yuǎn)見的方法論也清晰可見。通過靜態(tài)的財報分析、行業(yè)研究、公司動態(tài)的前瞻研究等流程，尋找到“在估值合理的前提下，兩年累積利潤會增長50%的公司。再加上估值的提升，股價可能大概率上漲一倍”。

　　在過去諸多案例中，遠(yuǎn)望角投資對于某激光產(chǎn)業(yè)公司長達(dá)四、五年的跟蹤研究，以及平價白酒企業(yè)的精準(zhǔn)分析，最終都取得了翻倍的收益。

　　曾實致力于尋找到這樣的公司?；仡欉h(yuǎn)望角的持倉，重倉股中有沒有賺50%甚至翻倍的公司，是評估業(yè)績的重要標(biāo)準(zhǔn)之一。如果判斷失誤，也要控制住風(fēng)險。

　　其次是確定性。形成遠(yuǎn)見，并非易事。要形成長期投資的視角，更需要苦心修煉。曾實認(rèn)為，判斷一個人是不是在做價值投資，并非看他是否在買白馬藍(lán)籌股，也不是他買后持有時間很長，重點(diǎn)在于他在購買之前，研究了多久。

　　“如果在買入之前，你沒有很長時間的跟蹤和研究，就很難有買入之后的堅持與堅定?！痹谠鴮嵖磥恚芯康纳疃扰c持有的堅定，兩者是相關(guān)的。

　　“80分都是輸家?！睂τ谘芯抠|(zhì)量的高低，曾實如此誡勉。只有對投研質(zhì)量有極致的追求，才能獲取更具確定性的收益。

　　在追求與卓越企業(yè)共同成長，同時通過扎實的投研提高確定性外，“平衡性”也是曾實強(qiáng)調(diào)的重點(diǎn)之一。

　　在曾實看來，雖然都是以選擇優(yōu)秀的公司共同成長而長期獲益，但是做二級市場私募與一級股權(quán)投資不同，組合封閉期限、凈值披露體系、會計入賬模式等都有很大不同。如果私募組合凈值明顯下跌，那么會瞬間面臨來自客戶、渠道等方面的壓力。

　　“穿小號鞋子跳舞”，曾實如此描述私募經(jīng)營的現(xiàn)狀。在追求遠(yuǎn)見的同時，二級私募管理者所擁有的約束機(jī)制更為嚴(yán)格，能承受的下行風(fēng)險更小。所以，“平衡”的重要性不言而喻，包括成長與價值、短期與長期的平衡。

　　“市場長期有效，短期是無效的”這句話在股市似乎深入人心，但曾實認(rèn)為，這句話本身就有bug，因為長期是由短期構(gòu)成的。因此，市場大多數(shù)時候的短期是無效的，而不是所有的時候。

　　曾實的態(tài)度是，基本面投資與市場不應(yīng)該是對立的關(guān)系。市場就在那里，完全無視市場的投資方法會讓自己在某些時候陷于容錯空間耗盡的風(fēng)險。

　　關(guān)于擇時，他的方法包括：在宏觀層面，通過大類資產(chǎn)權(quán)衡的方式，將股票資產(chǎn)與全社會其他資產(chǎn)潛在回報率進(jìn)行比較，同時進(jìn)一步比較股票收益率與固定收益的機(jī)會，輔助以市場情緒以及風(fēng)險偏好的考量。

　　從偏中觀層面考慮，曾實對整個股票市場估值水平的研究會細(xì)分到每個行業(yè)每一類資產(chǎn)。與此同時，在市場演繹較為極致的情況下，一定的技術(shù)分析手段可以為做好擇時提供助力。

　　“謹(jǐn)防潰敗”也是曾實投資中風(fēng)險控制的重要一環(huán)。

　　曾實指出，投資不僅僅是結(jié)果導(dǎo)向，同樣賺了100%的不同投資者，如果回溯他們的投資歷程，其承受的潛在風(fēng)險可能完全不同。

　　他援引霍華德·馬克斯對“未然歷史”概念的解讀：所謂“未然歷史”，就是歷史上的某一點(diǎn)，有可能存在很多種走向，每種走向都有發(fā)生概率。未曾發(fā)生的事件線索，就是未然歷史。未曾發(fā)生，不等于沒有發(fā)生概率。因此，看似幾乎不可能發(fā)生的風(fēng)險，如果用重金去賭，一旦小概率事件出現(xiàn)，那么組合將面臨滅頂之災(zāi)。這種概率時有發(fā)生。優(yōu)秀的投資人，能夠把控風(fēng)險，積累收益，更具備應(yīng)對各種未然歷史挑戰(zhàn)的能力，不斷提高勝率。

　　基于此，嚴(yán)苛的風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)，讓遠(yuǎn)望角投資成立以來避開了許多雷區(qū)。曾實透露，在過去的經(jīng)歷中，遠(yuǎn)望角旗下產(chǎn)品凈值也從未跌到0.95以下。對回撤的控制是一個結(jié)果，其過程就體現(xiàn)在對于風(fēng)險的極度敏感，對研究深度的孜孜以求，以及對前瞻性的執(zhí)著追求上。

　　挖掘具備性價比公司

　　隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展的階段轉(zhuǎn)變，A股市場結(jié)構(gòu)化表現(xiàn)常態(tài)化。曾實認(rèn)為，對于“一九分化”的行情，也需要認(rèn)真分析其中哪些是合理的，哪些值得商榷。

　　展望后市，什么樣的股票會納入遠(yuǎn)望角的視野？曾實表示，估值仍然是關(guān)鍵因素?！拔覀儠谝痪欧只某B(tài)中，去尋找‘一’當(dāng)中漲幅相對沒有那么突出、估值沒有那么高，從長期來看仍然具備性價比的公司?！?/p>

　　曾實認(rèn)為，企業(yè)的估值不應(yīng)僅僅體現(xiàn)一兩年的成長，而應(yīng)該包含更長期的考量，即要考慮企業(yè)盈利增長的質(zhì)量如何，支持企業(yè)實現(xiàn)增長的根本性因素是否牢固，企業(yè)近兩年的增長究竟是階段性的，還是長期邏輯的一個預(yù)演。

　　今年市場中確實出現(xiàn)了一些企業(yè)盈利連續(xù)增長、估值也同步提升的企業(yè)。對此，曾實表示會繼續(xù)深入研究，反復(fù)推敲。

　　行業(yè)方面，在偏消費(fèi)的領(lǐng)域里，曾實會做進(jìn)一步的甄別，挖掘出具備真正的市場壁壘，以及市場格局更加明確、能夠支撐當(dāng)前市場給予的估值預(yù)期的企業(yè)。

　　在科技產(chǎn)業(yè)方面，曾實表示，目前半導(dǎo)體行業(yè)估值可能偏貴，但或許確實存在一些代表了國家新興科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略、代表了未來的產(chǎn)業(yè)方向的企業(yè)。這要具體問題具體分析，要考慮哪一個環(huán)節(jié)的確定性更高。例如，上游設(shè)備制造業(yè)就可能蘊(yùn)含更大潛力。

　　在TMT產(chǎn)業(yè)中，曾實更加關(guān)注軟件產(chǎn)業(yè)的投資價值。一方面，軟件產(chǎn)品的能力進(jìn)一步提升；另一方面，軟件與各個實體產(chǎn)業(yè)的“云化”融合，擴(kuò)展了軟件的可能性，促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。從國內(nèi)角度而言，技術(shù)與工程師紅利都在此領(lǐng)域體現(xiàn)，產(chǎn)品力不斷累積，與實體的融合不斷深入。

　　互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)也一直是曾實關(guān)注的重點(diǎn)。他始終認(rèn)為這個巨大的浪潮不可忽視，未來互聯(lián)網(wǎng)如果與線下消費(fèi)場景進(jìn)一步結(jié)合，或許會有更大的發(fā)展空間。

　　談到疫情對投資的影響，曾實認(rèn)為，疫情不至于發(fā)展成為一個長期因素，更多是一個階段性因素。疫情對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了一些影響，但是否會對投資節(jié)奏產(chǎn)生實質(zhì)性改變則不一定。疫情對部分行業(yè)短期的現(xiàn)金流會產(chǎn)生一定影響，但拉長時間來看，損失某一階段的利潤，不會改變市場對企業(yè)長期價值的判斷。

　　“就如深圳核心區(qū)域的商鋪”，曾實舉例，“即使短期內(nèi)租戶退租，會影響到租金收入，但是房地產(chǎn)本身的價值不會改變。讓房東短期降租有可能，但讓他打折賣掉房產(chǎn)是不可能的?！?/p>