建信基金陶燦：市場或轉(zhuǎn)向盈利驅(qū)動 高股息策略優(yōu)勢凸顯

　　今年上半年，在全球市場流動性寬松的背景下，成長風(fēng)格表現(xiàn)強(qiáng)勢。5、6月份以來，國內(nèi)流動性有所收緊，債券市場進(jìn)入調(diào)整通道。預(yù)計(jì)下半年流動性邊際再擴(kuò)張的難度較大，伴隨著PPI回升、工業(yè)企業(yè)利潤恢復(fù)通道打開，市場或從流動性驅(qū)動切換回盈利驅(qū)動，并由此帶來市場風(fēng)格的再均衡。

　　筆者年初曾提出兩大投資主線，一是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的份額集中，二是新興產(chǎn)業(yè)的成長兌現(xiàn)。其中，前一個主線在下半年的確定性更強(qiáng)。上半年疫情給相對成熟的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)帶來較強(qiáng)外生沖擊，企業(yè)利潤增速整體下滑。但疫情對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)來說也相當(dāng)于一次“供給側(cè)改革”，經(jīng)過上半年的優(yōu)勝劣汰，具備核心競爭力的公司在盈利回升階段有望更加受益，加速行業(yè)份額集中趨勢，最終實(shí)現(xiàn)“強(qiáng)者更強(qiáng)”。而對于估值較高的成長性板塊，更重要的是審核其估值消化的能力，如果業(yè)績增長速度可以支撐估值擴(kuò)張速度，未來估值不存在較大收斂壓力，則仍可作為較好的投資標(biāo)的。

　　高股息標(biāo)的當(dāng)下具備投資價(jià)值

　　在市場切換回盈利驅(qū)動、市場風(fēng)格趨向再均衡的預(yù)期下，高股息策略在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)優(yōu)勢凸顯。高股息策略的核心投資邏輯在于股息率。根據(jù)最優(yōu)融資次序理論，財(cái)務(wù)質(zhì)量好的公司，更傾向于支付股息。反之，財(cái)務(wù)質(zhì)量欠佳的公司，自有資本不足，不得不依靠外部融資，因而不愿意支付股息。因此，高股息策略如同一個“過濾器”，錨定股息率較高、估值較低、基本面改善，進(jìn)而引發(fā)凈資產(chǎn)收益率抬升的行業(yè)與個股，起到去蕪存菁的效果。

　　獲得高股息的前提要素是低估值，在相同的股利支付率下，估值越低股息率越高，因此通過股息率選股所得到的組合，是估值相對較低的投資組合。同時(shí)，高股息標(biāo)的還可作為熊市“減震器”，市場位于下行通道時(shí)，可以通過股利再投資積累更多股份，能對投資組合的價(jià)值下跌起到一定的減震作用，市場恢復(fù)后，這些增量股份將提高組合收益率。

　　具備高股息特征的上市公司往往企業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異，擁有正面的經(jīng)營預(yù)期。并且，優(yōu)質(zhì)的高股息標(biāo)的通常包含兩個維度，一是“高數(shù)值”，二是“高頻率”。結(jié)合當(dāng)下市場環(huán)境，股息的連續(xù)性比股息數(shù)額的高低更重要。如果企業(yè)盈利能力波動大，股息派發(fā)周期性明顯，會給組合的投資收益帶來擾動；相反，如果企業(yè)長期盈利能力突出，未來ROE的穩(wěn)定性強(qiáng)，才更有持續(xù)派發(fā)股息的意愿和能力。因此，“高頻率”不僅能反映歷史情況，也隱含對未來的預(yù)期，歷史上能夠持續(xù)、高頻派發(fā)股息的公司，未來也更有可能是“潛力高股息”標(biāo)的。

　　震蕩市更需重視止盈止損

　　在當(dāng)前市場波動顯著加大的情況下，做好止盈止損尤為重要，而止盈止損策略的關(guān)鍵在于既需要防止被市場的Beta傷害，又要力爭抓住個股Alpha機(jī)會。

　　Beta強(qiáng)調(diào)共性，Alpha關(guān)注個性，在構(gòu)建投資組合的過程中兩者均需考慮。從Beta的角度來看，基金組合的Beta由持倉個股的Beta加權(quán)而來，因此當(dāng)預(yù)期市場波動較大時(shí)，需要控制高彈性個股的倉位，對個股Beta進(jìn)行把關(guān)，及時(shí)調(diào)整組合對于市場的敏感程度，降低整體組合估值波動率以及市場Beta的影響。從Alpha的角度來看，企業(yè)的核心競爭力即是個股Alpha的來源，而核心競爭力最終會體現(xiàn)在未來凈資產(chǎn)的盈利能力上，在構(gòu)建投資組合時(shí)，需要不斷優(yōu)化底層資產(chǎn)，優(yōu)選基本面指標(biāo)良好的標(biāo)的。在執(zhí)行層面，需要根據(jù)市場預(yù)期調(diào)整Beta方向，并在此基礎(chǔ)上最大限度保留個股的核心競爭力，以達(dá)到抵御波動、爭取更高超額回報(bào)的目的。