華富基金張惠、戴弘毅：打造“低波固收+”體系化配置方案

　　張惠

　　戴弘毅

　　隨著國(guó)內(nèi)權(quán)益市場(chǎng)日趨回暖，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好逐步抬升。在債券打底帶來(lái)的“穩(wěn)穩(wěn)幸?！被A(chǔ)上，今年以來(lái)紅利、可轉(zhuǎn)債等穩(wěn)健又不失彈性的資產(chǎn)成為了“固收+”產(chǎn)品尋求收益增厚的重要方向，“固收+紅利”、“固收+可轉(zhuǎn)債”等熱門策略紛紛應(yīng)運(yùn)而生。

　　為適應(yīng)當(dāng)下市場(chǎng)的配置需求，華富基金“固收+”團(tuán)隊(duì)基金經(jīng)理張惠、戴弘毅在接受中國(guó)證券報(bào)記者專訪時(shí)介紹，目前團(tuán)隊(duì)構(gòu)建了“低波固收+”產(chǎn)品體系，通過(guò)類CPPI策略（固定比例投資組合保險(xiǎn)策略），在票息保護(hù)的安全范圍內(nèi)對(duì)權(quán)益?zhèn)}位進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理，從紅利策略、對(duì)沖策略、可轉(zhuǎn)債增強(qiáng)策略三條路線出發(fā)，挖掘不同市場(chǎng)風(fēng)格下的穩(wěn)定收益。

　　引入紅利因子

　　擁有金融、地產(chǎn)、消費(fèi)等偏宏觀領(lǐng)域豐富研究經(jīng)歷的張惠，在華富基金“固收+”團(tuán)隊(duì)中主要負(fù)責(zé)紅利策略的開(kāi)發(fā)應(yīng)用及其阿爾法的挖掘。

　　近年來(lái)紅利資產(chǎn)在震蕩市中持續(xù)走強(qiáng)，張惠認(rèn)為，其背后的投資邏輯發(fā)生了重要轉(zhuǎn)變。“2022年之前，紅利資產(chǎn)的估值幾乎沒(méi)有抬升，主要賺的是股息上漲以及分紅再投資效益增長(zhǎng)的錢；但在2022年之后，紅利資產(chǎn)不只賺股息的錢，還開(kāi)始賺估值提升帶來(lái)的收益。”

　　一方面，在經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換、利率持續(xù)下行以及資產(chǎn)荒問(wèn)題突出的階段，紅利資產(chǎn)憑借天然確定性的股息回報(bào)，自然受到了資金的廣泛關(guān)注；另一方面，部分優(yōu)秀公司在停止無(wú)效擴(kuò)張之后，通過(guò)對(duì)盈余部分進(jìn)行分紅依然可以維持股價(jià)，因此市場(chǎng)對(duì)于紅利資產(chǎn)繼續(xù)走強(qiáng)抱有信心。并且，今年監(jiān)管層面愈發(fā)強(qiáng)調(diào)和重視上市公司分紅，很多上市公司相比過(guò)去都大幅提升了分紅比例。

　　“所以，在監(jiān)管倡導(dǎo)以及A股生態(tài)轉(zhuǎn)變的雙重影響下，紅利資產(chǎn)可能慢慢會(huì)成為A股投資的新范式，紅利因子也逐步被納入到市場(chǎng)主流的投資策略當(dāng)中?！睆埢菘偨Y(jié)。

　　面對(duì)眾多的泛紅利資產(chǎn)，張惠將其劃分為穩(wěn)態(tài)與動(dòng)態(tài)兩大類。其中，穩(wěn)態(tài)高股息資產(chǎn)的特征主要是用高股息來(lái)彌補(bǔ)弱成長(zhǎng)性，可以在一定的估值區(qū)間內(nèi)進(jìn)行交易。但隨著交易加速擁擠以及估值持續(xù)上漲，穩(wěn)態(tài)高股息資產(chǎn)的配置性價(jià)比將逐步下降。

　　“所以，我們今年開(kāi)始更多地捕捉動(dòng)態(tài)高股息資產(chǎn)的配置機(jī)會(huì)。”張惠介紹，動(dòng)態(tài)高股息資產(chǎn)主要是指目前股息率不高的核心資產(chǎn)，特別是盈利穩(wěn)定的行業(yè)龍頭，未來(lái)很有可能通過(guò)上調(diào)股息率來(lái)維持其凈資產(chǎn)收益率（ROE）表現(xiàn)。并且，通過(guò)對(duì)股息率、ROE、估值等方面進(jìn)行綜合評(píng)估后，張惠發(fā)現(xiàn)，動(dòng)態(tài)高股息資產(chǎn)的行業(yè)分布非常廣泛，有助于應(yīng)對(duì)當(dāng)前多變的市場(chǎng)環(huán)境。

　　構(gòu)建可轉(zhuǎn)債“雙低增強(qiáng)策略”

　　從宏觀策略、行業(yè)研究到可轉(zhuǎn)債、純債研究，戴弘毅逐步拓展著自己大類資產(chǎn)配置的能力圈。由于是偏量化策略研究出身，戴弘毅負(fù)責(zé)組織搭建了“固收+”團(tuán)隊(duì)的類CPPI、TIPP策略框架，主要是根據(jù)債券資產(chǎn)票息帶來(lái)的安全墊以及權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)下限，匡算出權(quán)益資產(chǎn)的倉(cāng)位上限，追求為組合帶來(lái)持續(xù)穩(wěn)定的收益表現(xiàn)。

　　此外，戴弘毅還開(kāi)發(fā)了適合公司“固收+”產(chǎn)品的全天候策略與可轉(zhuǎn)債策略。

　　基于宏觀分析視角，戴弘毅參考了橋水基金的全天候投資策略，結(jié)合中國(guó)市場(chǎng)特色，根據(jù)信用周期、貨幣周期、海外經(jīng)濟(jì)、海外通脹、全球風(fēng)險(xiǎn)等大類宏觀指標(biāo)的變化，從細(xì)分行業(yè)的維度構(gòu)建起12種資產(chǎn)組合，并且運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)的方式，選擇整體波動(dòng)率相對(duì)較小的組合進(jìn)行配置。

　　可轉(zhuǎn)債方面，戴弘毅介紹，市場(chǎng)上較為主流的做法是采取“雙低”策略，將可轉(zhuǎn)債按照“價(jià)格+溢價(jià)率×100”由低到高排序，選擇順序前30%的個(gè)券構(gòu)成“雙低”資產(chǎn)池。但他強(qiáng)調(diào)，團(tuán)隊(duì)會(huì)在此基礎(chǔ)上運(yùn)用量化手段進(jìn)行優(yōu)化，構(gòu)建“雙低增強(qiáng)策略”。

　　“首先，公司信評(píng)團(tuán)隊(duì)會(huì)協(xié)助我們進(jìn)行信用篩選，從信用風(fēng)險(xiǎn)角度對(duì)個(gè)券進(jìn)行‘排雷’。此外，我們還會(huì)對(duì)個(gè)券的換手率、隱含波動(dòng)率、估值水平、蒙特卡洛模擬定價(jià)結(jié)果等方面進(jìn)行打分，在‘雙低’策略的基礎(chǔ)上進(jìn)一步‘增強(qiáng)’，并且保持組合的動(dòng)態(tài)篩選?！贝骱胍阍敿?xì)介紹。

　　在張惠看來(lái)，可轉(zhuǎn)債確實(shí)是做“固收+”增厚收益較好的品種，其債性決定了向下有票息保護(hù)，向上的彈性與權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)掛鉤，只要市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好有所提升，那么可轉(zhuǎn)債也會(huì)隨之反彈。而此前可轉(zhuǎn)債價(jià)格之所以反復(fù)波動(dòng)，戴弘毅認(rèn)為，主要是因?yàn)槭袌?chǎng)擔(dān)憂年報(bào)季可能出現(xiàn)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)，所以當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)解除之后，市場(chǎng)也就出現(xiàn)了明顯的補(bǔ)漲。

　　關(guān)注權(quán)益市場(chǎng)機(jī)會(huì)

　　站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，如何對(duì)大類資產(chǎn)配置的性價(jià)比進(jìn)行排序？張惠給出的答案是，可轉(zhuǎn)債和股票可能略優(yōu)于債券。

　　“當(dāng)前我國(guó)處于寬貨幣、寬信用以及經(jīng)濟(jì)從底部過(guò)渡到復(fù)蘇的階段，托底政策包括超長(zhǎng)債發(fā)行、地產(chǎn)政策兌現(xiàn)等不斷出現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)都面臨PMI向上的共振，而且股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也處在歷史低位?！本C合來(lái)看，張惠判斷，權(quán)益資產(chǎn)處于勝率提升的階段。

　　并且，伴隨著經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換以及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，張惠認(rèn)為，中長(zhǎng)期維度利率持續(xù)下行的邏輯還將持續(xù)，再加上保險(xiǎn)、銀行等機(jī)構(gòu)端負(fù)債成本下行，機(jī)構(gòu)的擁擠交易可能會(huì)導(dǎo)致長(zhǎng)債利率繼續(xù)下探。“所以在利率的絕對(duì)低位上，債券資產(chǎn)的賠率肯定沒(méi)有那么高，但勝率可能依然不錯(cuò)。”

　　此外，對(duì)于可轉(zhuǎn)債類資產(chǎn)，雖然年報(bào)季過(guò)后出現(xiàn)了一波較為可觀的反彈，但其整體的估值水平仍處于歷史中位數(shù)水平，張惠認(rèn)為，可轉(zhuǎn)債目前處于賠率和勝率都相對(duì)不錯(cuò)的階段?！澳壳翱赊D(zhuǎn)債的價(jià)格還在不錯(cuò)的區(qū)間，部分較為便宜的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)或有不錯(cuò)的表現(xiàn)?！贝骱胍惚硎尽?/p>