招商證券:“推薦”華魯恒升
研究報(bào)告內(nèi)容摘要：
事件：
公司公布2018 年三季報(bào)，實(shí)現(xiàn)收入108.49 億元，同比增長(zhǎng)50%；實(shí)現(xiàn)歸母扣非凈利潤(rùn)25.36 億元，同比增長(zhǎng)199.47%；EPS1.564 元，ROE24.26%。其中，18Q3 實(shí)現(xiàn)收入38.52 億元，同比增長(zhǎng)52.97%，環(huán)比增長(zhǎng)8.2%；歸母扣非凈利8.55 億元，同比增長(zhǎng)182.98%，環(huán)比減少9.7%。
評(píng)論：
1、業(yè)績(jī)符合預(yù)期，產(chǎn)品價(jià)格雖有調(diào)整仍維持較高景氣度。
Q3 業(yè)績(jī)環(huán)比差于Q2 主要是由于原材料價(jià)格略有上漲及醋酸價(jià)格下跌，公司三季度肥料/有機(jī)胺/己二酸/醋酸/多元醇收入20.6/15.7/14.8/19.3/12.4 億元，同比增長(zhǎng)41%/13%/13%/70%/17%，其銷(xiāo)量為134.47/27.19/15.64/47.7/17.98 萬(wàn)噸，肥料和多元醇銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)17%和8%。18Q3 尿素/DMF/己二酸/醋酸/異辛醇/乙二醇/甲醇含稅均價(jià)為2100/5680/10600/4850/9170/7650/2930 元/噸，環(huán)比18Q2 漲幅為8%/-9%/-1%/-8%/7%/3%/3%，綜合來(lái)看產(chǎn)銷(xiāo)量保持穩(wěn)定，產(chǎn)品價(jià)格雖互有漲跌但仍維持較高景氣度，近期尿素、醋酸和甲醇價(jià)格均出現(xiàn)上漲，預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)將繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。
2、50 萬(wàn)噸乙二醇項(xiàng)目順利投產(chǎn)，公司未來(lái)成長(zhǎng)路徑清晰。
乙二醇50 萬(wàn)噸產(chǎn)能如期順利投產(chǎn)，公司在原有優(yōu)勢(shì)的煤化工五大產(chǎn)品系列基礎(chǔ)上再添一極；公司26 億投資50 萬(wàn)噸乙二醇較前期5 萬(wàn)噸投資大幅減少，目前客戶基本為聚酯企業(yè)已實(shí)現(xiàn)批量供貨，預(yù)計(jì)投產(chǎn)后成本將下降800-1000 元/噸，目前單噸凈利1500 元/噸以上，18 年預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)1.2 億利潤(rùn)，未來(lái)即使景氣度下滑仍能保證較大的盈利空間；公司所在園區(qū)通過(guò)山東省認(rèn)證，年產(chǎn)150 萬(wàn)噸綠色化工新材料項(xiàng)目（年產(chǎn)150 萬(wàn)噸乙二醇、精己二酸、氨基樹(shù)脂、酰胺基尼龍等）入選山東省新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)化第一批優(yōu)選高端化工類(lèi)項(xiàng)目，未來(lái)發(fā)展穩(wěn)步向上。
3、伊朗貨源退出印度招標(biāo)推動(dòng)尿素價(jià)格上漲，冬季氣荒來(lái)臨有望進(jìn)一步推漲。
國(guó)際尿素價(jià)格近期出現(xiàn)大漲主要由于伊朗貨源退出印度招標(biāo)，印度尿素30%需要進(jìn)口，主要進(jìn)口自伊朗、中國(guó)、阿曼及俄羅斯等國(guó)家，伊朗退出的缺口將由其他國(guó)家彌補(bǔ)，埃塞俄比亞及巴西等進(jìn)口國(guó)需求超預(yù)期進(jìn)一步加劇國(guó)際市場(chǎng)的供需緊張，國(guó)內(nèi)尿素隨之上漲，由節(jié)前的2050 元/噸漲至2150 元/噸；11 月份有望迎來(lái)新一輪氣荒，屆時(shí)占總產(chǎn)能20%的氣頭尿素產(chǎn)能將受沖擊，尿素價(jià)格有望進(jìn)一步上漲。
4、醋酸價(jià)格如期反彈，供需格局較緊的態(tài)勢(shì)仍將持續(xù)。
由于BP 南京及索普等意外停車(chē)，9 月醋酸價(jià)格一改6 月份以來(lái)的頹勢(shì)，華東地區(qū)價(jià)格由4100 元/噸上漲15%至4750 元/噸，未來(lái)塞拉尼斯南京10 月上旬檢修及江蘇索普預(yù)計(jì)10 月底檢修30 天，旺季來(lái)臨需求提振，短期供需還需觀察恒力先于下游配套項(xiàng)目投產(chǎn)的35 萬(wàn)噸產(chǎn)能釋放情況；綜觀行業(yè)供需格局，醋酸未來(lái)兩年新增產(chǎn)能僅有天津渤化的5 萬(wàn)噸和河南龍宇10 萬(wàn)噸技改項(xiàng)目，新增產(chǎn)能占比1.7%，海外裝置老舊且進(jìn)入大型檢修的周期；下游新增PTA 產(chǎn)能對(duì)應(yīng)醋酸20 萬(wàn)噸以上的需求；行業(yè)開(kāi)工率仍處于八成的高負(fù)荷，供需仍將呈現(xiàn)偏緊的狀態(tài)，公司60 萬(wàn)噸產(chǎn)能有原材料甲醇自供的優(yōu)勢(shì)，將充分受益價(jià)格上漲。
5、維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
上調(diào)公司18-20 年凈利潤(rùn)至32.09 億/36.32 億/38.24 億元，對(duì)應(yīng)PE 為7.6 倍/6.7 倍/6.4倍，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)因素：產(chǎn)品價(jià)格下跌、乙二醇項(xiàng)目消化不及預(yù)期。
