博道基金張迎軍 “匠心”二十年 揚眉劍出鞘

　　張迎軍，博道基金管理有限公司基金投資部副總經理。經濟學碩士。20年證券基金從業(yè)經歷，16年組合管理經驗。曾任申銀萬國證券研究所策略研究部研究員，太平洋資產管理有限公司組合管理部組合經理、太平洋保險集團投資經理，交銀施羅德基金固定收益部副總經理、權益部副總經理，交銀施羅德基金投資部副總監(jiān)，交銀優(yōu)勢行業(yè)混合基金、交銀雙息平衡混合基金的基金經理。

　　牛市是什么？

　　在年輕投資者的眼里，它可能是指數一往無前的氣勢，也可能是此起彼伏的漲停板，更可能是自己股票賬戶里不斷增長的數字。總之，牛氣沖天，皆大歡喜！

　　但股市老手們，卻不這么看。數次牛熊的火線穿越，用血淚經驗錘煉的直覺，讓他們更容易直擊事物的本質。比如，花了20年時間浸淫A股的張迎軍，會更喜歡用巴菲特的一句名言來警示自己：“只有當潮水退去的時候，才知道誰在裸泳�！�

　　這句話的潛臺詞是，如果忽視A股的內在規(guī)律，即便短期暴富，最終難免散盡千金。因此，要想守住牛市成果，不僅要有攻城拔寨的氣勢，還要有鎮(zhèn)守山河的本領，而這些能力的綜合體，常常只有經驗豐富的老將方才具備�；蛟S，這也正是近年來老牌基金經理們頻頻“爆款”的根本原因。

　　而加盟博道基金的老將張迎軍，即將迎來他的新力作：博道嘉元混合基金。他告訴記者，這個產品比較符合他的投資風格，倉位可以在35%-80%之間靈活配置，既能主動把握市場機會，也可以靈活控制波動。“我希望能以長期陪伴的心態(tài)來做這個產品，用心做業(yè)績�！睆堄�軍說。

　　“牛氣”徐來

　　中國證券報：我們注意到，早在2月3日A股受到沖擊時，你就發(fā)表觀點稱，不用擔心短期波動，因為大類資產配置的暖風正在吹向A股，能否詳細闡述一下理由和前景？

　　張迎軍：現階段，境內的大類資產向A股轉移正處于初期，只是開始。未來境內資產向股票轉移將呈現兩個特征：第一，它是一個被動行為，因為其他類別資產回報率不高；第二，借鑒中國房地產市場經驗，如果各方參與者利益協(xié)調一致從而形成自我循環(huán)，就有可能形成一個較長周期的牛市。

　　從第二點來看，所有參與方利益協(xié)調一致，一個良性的市場運行機制在中間發(fā)揮作用，股票市場就會成為國民經濟中產業(yè)升級的重要著力點，然后整個市場機制發(fā)揮作用，優(yōu)勝劣汰。當這些條件都具備的時候，我個人認為，中國的大類資產轉移就從被動逐漸變成了主動的自我循環(huán)的過程。當然，如果運行中間，這些條件不能很好地契合，會造成一定的波折，但我相信，向好的大方向不會改變。

　　中國證券報：現在市場有另一種憂慮，那就是受負面因素影響，今年中國經濟會受到一定沖擊，這是否會影響A股市場的走勢？

　　張迎軍：從長期觀察來看，相較于GDP增速，A股市場其實更關心的是上市公司增長的質量，即ROE水平。因此，在過去很長一段時間，中國GDP高速增長，但A股市場表現一般，其中原因之一就是因為多數上市公司的ROE指標并沒有隨著GDP增速顯著提升。如果用全社會的ROIC即增量資本回報率來衡量，我們就會更清晰地看到，過度靠投資拉動的經濟增長模式，其結果是全社會的ROIC指標不斷下行。

　　過去兩年，特別是2018年，A股已經用大幅下跌來消化了中國經濟中長期L型經濟走勢的預期，而傳統(tǒng)行業(yè)長期處于低估值水平也折射出這個預期。與此同時，在這個過程中，一些新興產業(yè)因為受到政策扶持，或者新投資需求的拉動，使得整個產業(yè)的前景更加明朗，從而催生了2019年的結構性牛市。因此，可以預期的是，即便GDP增速有所影響，但A股市場所關心的上市公司增長的質量卻可能不斷上行，疊加大類資產配置轉移對股票市場的中期影響，今年單純從GDP數字上反應的中國經濟變化，不會拖A股市場中期向好的后腿。

　　中國證券報：在上述前提下，你認為，A股市場今年最需要重視、最核心的投資主線是哪些？除此之外，還有哪些板塊值得重點關注？

　　張迎軍：最值得重視的是四條主線：核心資產、5G及后周期、半導體及芯片股、新能源汽車產業(yè)鏈。

　　首先，核心資產是中國經濟增長、產業(yè)升級和消費趨勢的一個行業(yè)映射，而現在，核心資產基本完成了估值重估，接下來需要依靠上市公司業(yè)績來支撐股價的繼續(xù)上漲。其次，5G及后周期，以及半導體及芯片這兩條主線，可以統(tǒng)稱為科技股主線。需要指出的是，5G的底層技術在中國，而且中國具有很強的商業(yè)模式創(chuàng)新能力，因此，隨著5G落地，5G的運用將催生更多優(yōu)秀公司的誕生。最后，新能源汽車主線中，當特斯拉本土化之后，中國零部件企業(yè)大規(guī)模制造的優(yōu)勢與特斯拉產品的競爭力相結合，使得新能源汽車相對于傳統(tǒng)汽車的競爭優(yōu)勢更加凸顯，從而加速新能源汽車的滲透力，形成產業(yè)的良性循環(huán)。另外，我們也要關注過剩產能拐點出現之后，行業(yè)龍頭上市公司所具備的投資機會，它們可能獲得定價權的提升，帶來毛利率與凈利潤率提升的一個過程，這樣會形成投資機會。

　　老將“新作”

　　中國證券報：近年來，公募基金行業(yè)的一個現象引人注目，即有歷史業(yè)績沉淀的老將們，正取代年度新秀成為資金追捧的對象。你如何看待這個現象？

　　張迎軍：如果我們把老將定位于投資風格更加穩(wěn)健，年度新秀定位于投資風格更加進取的話，現在部分資金開始追逐老將，說明投資者的投資需求正在多樣化：有些投資者希望在短期之內獲得比較高的收益，就會去追逐年度新銳；有的投資者風險偏好相對更低，重視長期可持續(xù)的穩(wěn)健回報，對短期回報的預期相對低一點，就會去追那些投資風格更加穩(wěn)健的投資老將。我覺得，這是一個成熟市場正常發(fā)展的趨勢，各種投資需求都應該得到滿足。

　　中國證券報：有人認為，老將的優(yōu)勢在于能夠實現長期穩(wěn)健的收益；也有人認為，年輕基金經理的優(yōu)勢在于對新事物的領悟力要強于老將，你怎么看這些觀點？

　　張迎軍：我持中立態(tài)度。所謂“老將”，他在經歷更多的牛熊周期之后，有可能實現更加穩(wěn)健的收益。這個說法我覺得是在一定條件下是成立的。就我個人而言，我希望通過多次大的周期輪回，對股票市場內在的規(guī)律性認識更為深刻，對“何種投資方法論更適合自己”的理解更為深刻，對風險與收益如何平衡的理解更為深刻。

　　認為年輕的新銳基金經理對于新技術有更強的領悟能力這一說法，我也持中立態(tài)度。我覺得，無論新老，你必須永遠具備學習和前瞻的能力，而一個真正的有前瞻性的基金經理或者經驗更為豐富的基金經理，他可能對這些問題的理解更有深度，而這有助于提高他們對這些股票投資的勝率。但要指出的是，這一輪科技股的周期還沒有走完，到底最后誰更優(yōu)秀，還沒有到揭曉的時候。

　　中國證券報：你即將執(zhí)掌一只新的基金。能否介紹一下這只產品的基本情況？產品成立后，會執(zhí)行怎樣的操作？

　　張迎軍：我將要管理的是博道嘉元混合基金。這個產品比較符合我的投資風格，倉位可以在35%-80%之間靈活配置，既能主動把握市場機會，也可以靈活控制波動。其實，在我公募基金的從業(yè)生涯中，我管理的產品數量并不多，管理時間最長的是交銀優(yōu)勢行業(yè)基金，管了近六年半。所以我還是希望能以長期陪伴的心態(tài)來做這個產品，用心做業(yè)績。

　　我一直認為，對一個基金經理來說，最高的要求是風險調整后收益特別是長周期的風險調整后收益，也就是在承擔同樣風險的前提下，你能幫投資者謀求更高的收益。很多投資者還沒真正了解這個概念，因為市場上的樣本常常時間太短了，如果參考交銀優(yōu)勢行業(yè)基金這樣的十年期產品，就比較能說明問題：如果一個基金經理是穩(wěn)健的風格，比如他管理的基金夏普比率較高、回撤較小，并且能夠形成長期的風格，那么他長期的勝算更大，或者說他獲得穩(wěn)定收益的概率更高。當市場發(fā)生大的調整時，他也會有能力以一個相對較小的損失來規(guī)避市場風險。

　　眾志成城

　　中國證券報：雖然面對的都是A股市場，但是投資風格的差異，卻會導致結果千差萬別。請介紹一下你的投資理念和投資風格。

　　張迎軍：用一句話來描述，就是“基于價值的趨勢投資”。如果展開，可以用三句話來形容：第一句話是，順勢而為尊重市場，相信市場趨勢的力量，以及趨勢背后你沒有看到的市場的有效性；第二句話是：基于價值，注重趨勢投資與基本面研究的結合，注重組合持股的“長短結合”；第三句話是：自上而下和自下而上動態(tài)結合，通過深度研究，挖掘長期上漲的股票。

　　從投資中長期績效的歸因角度來看，要獲得超額收益，我的理解就是兩個途徑：一個途徑是一個組合里有盡量多的長期牛股，第二個途徑就是你的組合的凈值回撤要控制得好。

　　中國證券報：投資者申購基金，除了看重基金經理的經驗外，還會研究支撐基金經理的基金公司投研平臺。能否介紹一下博道基金的投研團隊情況？他們最強的領域在哪？

　　張迎軍：博道的研究平臺，在基于共同的價值投資理念的基礎上，尋求主動、量化等多方法的融合，多視角分析。這個團隊在私募階段，無論是股票策略還是量化策略，都拿過金牛獎。在這個平臺上，有資歷和業(yè)績很好的專戶投資團隊及公募基金經理，也有資深的行業(yè)分析師隊伍，大家基于共同的理念在同一平臺上進行智慧融合，這樣對提高投資決策質量幫助很大。