水電資產(chǎn)將成REITs市場重要底層資產(chǎn)類型
近日，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步盤活存量資產(chǎn)擴(kuò)大有效投資的意見》指出，建立健全與投融資體制相適應(yīng)的水利工程水價(jià)形成機(jī)制，促進(jìn)水資源節(jié)約利用和水利工程良性運(yùn)行。之前，國家發(fā)展改革委、國家能源局等9部門聯(lián)合印發(fā)《“十四五”可再生能源發(fā)展規(guī)劃》提出，開展水電、風(fēng)電、太陽能、抽水蓄能電站基礎(chǔ)設(shè)施不動產(chǎn)投資信托基金等試點(diǎn)。水利部也印發(fā)《關(guān)于推進(jìn)水利基礎(chǔ)設(shè)施投資信托基金（REITs）試點(diǎn)工作的指導(dǎo)意見》。水電基礎(chǔ)設(shè)施作為清潔能源領(lǐng)域及水利基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的代表性資產(chǎn)，與公募REITs結(jié)合的嘗試備受市場關(guān)注。
市場容量可觀
從水電供給端看，水電資源供給豐富，為公募REITs提供了豐富的資產(chǎn)儲備。根據(jù)《中華人民共和國水力資源復(fù)查成果（2003）》，中國大陸水力資源技術(shù)可開發(fā)量5.42億千瓦。國家能源局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2021年12月底，我國水電裝機(jī)容量約3.9億千瓦。
從水電需求端看，水電需求長期將保持穩(wěn)定增長。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2012年至2021年，我國電力消費(fèi)總量增速雖有波動，但總體上一直維持較高速度平穩(wěn)增長態(tài)勢，電力需求端增長穩(wěn)定。其中2021年電力消費(fèi)總量達(dá)83128億千瓦，同比增長10.3%。未來，我國經(jīng)濟(jì)長期向好，能源需求仍將持續(xù)增長。在碳達(dá)峰、碳中和大背景下，以及我國“十四五”可再生能源發(fā)展規(guī)劃對水電開發(fā)的支持下，預(yù)計(jì)未來水電市場容量將進(jìn)一步擴(kuò)大。
公募REITs作為基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域盤活存量、帶動增量的重要工具，將會成為包括水電在內(nèi)的清潔能源基礎(chǔ)設(shè)施投融資機(jī)制中的重要組成部分。同時(shí)，水電等清潔能源基礎(chǔ)設(shè)施也會為公募REITs市場提供多元化的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)選擇，促進(jìn)我國公募REITs市場健康發(fā)展、行穩(wěn)致遠(yuǎn)。
合規(guī)關(guān)注點(diǎn)
在資產(chǎn)合規(guī)方面，水電基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需取得相關(guān)手續(xù)及涉及的主管部門眾多。除大部分基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目均需取得項(xiàng)目審批、核準(zhǔn)或備案手續(xù)，項(xiàng)目規(guī)劃、用地、環(huán)評、施工許可證，竣工驗(yàn)收報(bào)告及其他許可手續(xù)外，還需取得水工程建設(shè)規(guī)劃同意書、接入電網(wǎng)的批復(fù)意見、電力業(yè)務(wù)許可證以及取水許可證、水資源論證報(bào)告書審查意見、流域規(guī)劃、水土保持方案批復(fù)等水資源相關(guān)手續(xù)。涉及移民安置的，還需要取得移民安置規(guī)劃批復(fù)、辦妥移民安置補(bǔ)償。目前市場上已建成運(yùn)營的水電項(xiàng)目多數(shù)并未完成竣工驗(yàn)收工作，需完成專項(xiàng)驗(yàn)收及竣工驗(yàn)收后才具備發(fā)行公募REITs可行性。
上述手續(xù)流程涉及部門包括但不限于地方政府、發(fā)改委、能源局、水利部門等。此外，水電設(shè)施存續(xù)期長，部分多年前建成的項(xiàng)目，當(dāng)時(shí)適用的法律法規(guī)可能存在變遷。例如，節(jié)能審查對于2006年前核準(zhǔn)的項(xiàng)目不適用，社會穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)評估對于2012年前核準(zhǔn)的項(xiàng)目不適用。同時(shí)，若打包不同省份城市的水電項(xiàng)目發(fā)行公募REITs，還需注意各地政策和相關(guān)程序存在的差異。若水電站建設(shè)在省際邊界的河流上，報(bào)建手續(xù)通常涉及兩個(gè)省份，涉及兩省各自的對口主管部門。
所以，對于水電資產(chǎn)公募REITs項(xiàng)目，要在系統(tǒng)匯總項(xiàng)目建設(shè)時(shí)期所適用的法律法規(guī)及政策的基礎(chǔ)上，對水電建設(shè)手續(xù)及合規(guī)文件進(jìn)行詳細(xì)梳理及核查，避免資產(chǎn)合規(guī)問題成為申報(bào)公募REITs的法律障礙。
影響估值主要因素
水電資產(chǎn)估值的整體邏輯較為清晰，但仍存在諸多細(xì)節(jié)問題需要考量。
首先，水電收益期的確定目前尚無定論。收益期的確定需要綜合考慮大壩經(jīng)濟(jì)使用年限和水電資源開發(fā)權(quán)的年限。以小型水電站為例，理論上，一般小型水電站的永久性擋、泄洪建筑物按照50年一遇的洪水設(shè)計(jì)，所以一般小型電站主要建筑工程的經(jīng)濟(jì)使用年限為50年，各省對水電資源開發(fā)權(quán)的規(guī)定以及出讓情況一般都確定為50年，收益期也確定為50年。但在實(shí)踐中，目前一些已建成超過50年的小型水電站運(yùn)營情況依然良好�；诖�，部分觀點(diǎn)認(rèn)為水電資產(chǎn)本身擁有類永續(xù)的資產(chǎn)期限，應(yīng)采取永續(xù)模型，但永續(xù)模型中較難準(zhǔn)確預(yù)測永續(xù)期限內(nèi)資產(chǎn)的資本性支出。若采取有限期限模型，具體的預(yù)測期限及到期殘值的確定也需要參考水電站資產(chǎn)的實(shí)際情況。
其次，水電資產(chǎn)現(xiàn)金流影響因素復(fù)雜。從收入端來看，水電資產(chǎn)收入主要由售電量和電價(jià)這兩大因素影響。其中售電量受水文氣象條件、電量需求、上下梯級電站調(diào)度等因素影響，如果上下梯級電站屬于同一業(yè)主，但未全部打包發(fā)行公募REITs，會存在同業(yè)競爭的問題。電價(jià)則可能隨著國家宏觀政策、各省市電價(jià)機(jī)制及電力供需情況等因素變化而發(fā)生變化。從成本端來看，水電資產(chǎn)運(yùn)營的付現(xiàn)成本端主要包括人力成本、設(shè)備維修檢修成本、庫區(qū)基金、水資源費(fèi)及大壩觀測費(fèi)等。運(yùn)營成本不像火電、天然氣發(fā)電廠等受大宗商品價(jià)格波動影響，運(yùn)營成本端整體平穩(wěn)。
除上述方面之外，還有諸如折現(xiàn)率的選擇、折舊年限調(diào)整等問題需要結(jié)合實(shí)際情況加以考量。
水電基礎(chǔ)設(shè)施作為清潔能源領(lǐng)域及水利基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的代表性資產(chǎn)，其長期限穩(wěn)定的現(xiàn)金流與公募REITs特征十分匹配。在我國首批公募REITs上市一周年之際，市場各方也期待我國首單水電資產(chǎn)公募REITs早日推出，為公募REITs市場及水電行業(yè)帶來活水。
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