本次發(fā)行的規(guī)模為18.75億，采用原股東優(yōu)先配售、網(wǎng)下和網(wǎng)上發(fā)行方式。原股東按照每股配售0.322元面值，股權(quán)登記日為12月21日（本周四），配售代碼為“704863”，但大股東（持股56.63%）明確表示不會(huì)參與優(yōu)先配售。網(wǎng)下機(jī)構(gòu)投資者申購下限為1億元，上限為3.5億元，每個(gè)申購賬戶需繳納50萬保證金；網(wǎng)上申購下限為1000元，上限為100萬元，申購代碼為“733863”，網(wǎng)下和網(wǎng)上申購時(shí)間均為12月22日（本周五）。
發(fā)行期限為6年，債項(xiàng)和主體評級均為AAA，評級高，純債價(jià)值大概在81.7元左右，債底保護(hù)水平較低。初始轉(zhuǎn)股價(jià)為2.95元/股，初始轉(zhuǎn)股價(jià)值為98.31元，稀釋率在11%左右，條款一般。
正股方面，公司是內(nèi)蒙古第一家上市公司，大股東北方聯(lián)合電力是內(nèi)蒙古地區(qū)最大的火力發(fā)電企業(yè)。公司主要經(jīng)營火力發(fā)電以及蒸汽、熱水的生產(chǎn)、供應(yīng)、銷售維護(hù)和管理等。另外，公司還圍繞電力主業(yè)，對煤炭鐵路及配套基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、煤化工、煤炭深加工行業(yè)投資、建設(shè)、運(yùn)營管理。
業(yè)績表現(xiàn)上，公司前三季度實(shí)現(xiàn)營收81.6億，同比增長17.75%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.85億，同比下降11%，降幅在不斷縮窄，業(yè)績有所改善。主要是公司下屬魏家峁公司2臺66萬千瓦發(fā)電機(jī)組于2017年一季度相繼投產(chǎn)，該項(xiàng)目為特高壓外送項(xiàng)目，而且是煤電一體化項(xiàng)目，燃煤成本大大低于其他電廠，前三季度魏家峁公司已實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤3.87億元，凈利潤3.51億元。
公司營收主要來自電力，占比達(dá)到88%，擁有5家運(yùn)營投產(chǎn)的全資電廠及7家運(yùn)營投產(chǎn)的控股發(fā)電企業(yè)。主要是火力發(fā)電，裝機(jī)容量占比達(dá)到98.55%，風(fēng)電裝機(jī)容量占比僅1.45%，結(jié)構(gòu)單一。公司全部發(fā)電資產(chǎn)均位于內(nèi)蒙古，主要向蒙西電網(wǎng)和華北電網(wǎng)送電，由于蒙西地區(qū)整體電力富余較多，發(fā)電市場競爭激烈，同時(shí)隨著電力體制改革的進(jìn)一步推進(jìn)，蒙西電網(wǎng)市場交易電量比例不斷擴(kuò)大，競爭更加激烈，另外國家發(fā)改委連續(xù)下調(diào)火電上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)，以及供給側(cè)改革導(dǎo)致煤炭價(jià)格上漲，營業(yè)成本增加，使得公司近幾年盈利能力下滑。目前看，供給側(cè)改革下，煤炭行業(yè)新增產(chǎn)能有限，煤炭價(jià)格有望維持高位，對公司業(yè)績產(chǎn)生影響，好在公司魏家峁露天煤礦一期年產(chǎn)能 600 萬噸，部分用于外銷；公司也在優(yōu)化發(fā)電結(jié)構(gòu)，加大風(fēng)電比例，本次發(fā)行轉(zhuǎn)債的募集資金用來于收購北方龍?jiān)达L(fēng)電 81.25%股權(quán)。綜合來看，公司基本面一般，而且短期也難明顯改善，估值較高，股價(jià)也處于下行趨勢，對應(yīng)轉(zhuǎn)債配置價(jià)值不高。
結(jié)合目前存量轉(zhuǎn)債來看，平價(jià)在98.31元左右，相對可比的轉(zhuǎn)債有寶信轉(zhuǎn)債，規(guī)模也差不多，但寶信正股基本面要好于蒙電，而且現(xiàn)在市場環(huán)境依舊較差，蒙電大股東不參與配售對轉(zhuǎn)債上市可能也有一定影響，以目前正股價(jià)格看，估計(jì)蒙電轉(zhuǎn)債上市價(jià)位在102元-104元，中樞在103元，如果發(fā)行到上市期間，正股價(jià)格下跌，轉(zhuǎn)債仍存在破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。
優(yōu)先配售上，前十大股東一共持倉63.51%，但大股東持倉比例達(dá)到56.63%，且不參與優(yōu)先配售，其余股東占比較低，考慮到正股基本面一般，整體市場環(huán)境不好，轉(zhuǎn)債上市價(jià)格低，估計(jì)參與配售的比例較低。如果假設(shè)除了大股東之外的其余股東有30%參與配售，則配售規(guī)模在2.4億左右，占比13%，剩余16.35億供網(wǎng)下和網(wǎng)上申購。
網(wǎng)下申購上，信用申購前最近的是國君轉(zhuǎn)債，但由于當(dāng)時(shí)市場環(huán)境好，轉(zhuǎn)債上市價(jià)格高，網(wǎng)下申購戶數(shù)達(dá)到4200個(gè)，另外不同的是當(dāng)時(shí)要繳納定金，需要考慮資金成本，而現(xiàn)在只需要50萬保證金，只要轉(zhuǎn)債上市不破發(fā)就不會(huì)虧損。不過現(xiàn)在市場環(huán)境差，轉(zhuǎn)債正股基本面較差，新券又不斷發(fā)行，轉(zhuǎn)債上市也有破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，即使不破發(fā)，上市價(jià)格也不會(huì)高，網(wǎng)下申購的收益也比較有限，而且轉(zhuǎn)債本身配置價(jià)值不高，博弈有一定的風(fēng)險(xiǎn)，建議謹(jǐn)慎申購。
如果假設(shè)申購的戶數(shù)在500-1000家，且均為頂格申購，則有效申購資金在1750-3500億，網(wǎng)下和網(wǎng)上預(yù)設(shè)的發(fā)行比例是50%：50%，如果按照上面的估算，網(wǎng)下和網(wǎng)上規(guī)模均在8.18億，對應(yīng)網(wǎng)下中簽率為0.23%-0.47%；如果假設(shè)網(wǎng)上申購戶數(shù)在60萬-70萬，均頂格申購，則對應(yīng)網(wǎng)上中簽率為0.12%-0.14%，由于最終網(wǎng)上中簽率和網(wǎng)下配售比例是趨于一致的，所以網(wǎng)上發(fā)行規(guī)模應(yīng)該會(huì)比網(wǎng)下大，中簽率估計(jì)在0.2%左右。
蒙電轉(zhuǎn)債申購價(jià)值分析:信用申購下，首單網(wǎng)下發(fā)行
周二晚間，內(nèi)蒙華電(600863,股吧)公布了可轉(zhuǎn)債發(fā)行公告，具體來看：
1、發(fā)行安排及方式: 增加網(wǎng)下發(fā)行，大股東不參與優(yōu)先配售
本次發(fā)行的規(guī)模為18.75億，發(fā)行方式較之前增加了網(wǎng)下發(fā)行，采用原股東優(yōu)先配售、網(wǎng)下和網(wǎng)上發(fā)行方式。原股東按照每股配售0.322元面值可轉(zhuǎn)債，股權(quán)登記日為12月21日（本周四），配售代碼為“704863”，但大股東（持股56.63%）明確表示不會(huì)參與優(yōu)先配售。網(wǎng)下機(jī)構(gòu)投資者以產(chǎn)品參與申購，下限為1億元，上限為3.5億元，每個(gè)申購賬戶需繳納50萬保證金；網(wǎng)上申購下限為1000元，上限為100萬元，申購代碼為“733863”，網(wǎng)下和網(wǎng)上申購時(shí)間均為12月22日（本周五）。
2、基本信息及條款分析:條款中規(guī)中矩
本次發(fā)行的轉(zhuǎn)債期限為6年，票面利率分別為0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，到期按票面面值的106%（含最后一期年度利息）向投資兌付全部未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債。中誠信給予的債項(xiàng)評級和主體評級均為AAA，評級高，如果按照同期限，同等級的企業(yè)債來計(jì)算，純債價(jià)值大概在81.7元左右，在目前存量轉(zhuǎn)債中處于較低水平。
初始轉(zhuǎn)股價(jià)為2.95元/股，如果按12月20日2.90元/股的收盤價(jià)來算，對應(yīng)的初始轉(zhuǎn)股價(jià)值為98.31元，在存量中處于中等偏上。目前內(nèi)蒙華電的總股本為25.93億，如果按照初始轉(zhuǎn)股價(jià)全部轉(zhuǎn)股，則對總股本的稀釋率在11%左右，稀釋率一般。
轉(zhuǎn)股價(jià)下修條件為15/30、90%，相對較松，贖回條件為15/30、130%，回售條件為30/30、70%，中規(guī)中矩。
3、上市定價(jià)：預(yù)計(jì)上市價(jià)格在102元-104元之間
正股方面，公司是內(nèi)蒙古第一家上市公司，大股東北方聯(lián)合電力是內(nèi)蒙古地區(qū)最大的火力發(fā)電企業(yè)。公司主要經(jīng)營火力發(fā)電以及蒸汽、熱水的生產(chǎn)、供應(yīng)、銷售維護(hù)和管理等。另外，公司還圍繞電力主業(yè)，對煤炭鐵路及配套基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、煤化工、煤炭深加工行業(yè)投資、建設(shè)、運(yùn)營管理。
業(yè)績表現(xiàn)上，公司前三季度實(shí)現(xiàn)營收81.6億，同比增長17.75%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.85億，同比下降11%，降幅在不斷縮窄，業(yè)績有所改善。主要是公司下屬魏家峁公司2臺66萬千瓦發(fā)電機(jī)組與2017年一季度相繼投產(chǎn)，該項(xiàng)目為特高壓外送項(xiàng)目，而且是煤電一體化項(xiàng)目，燃煤成本大大低于其他電廠，前三季度魏家峁公司已實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤3.87億元，凈利潤3.51億元。
公司營收主要來自電力，占比達(dá)到88%，擁有5家運(yùn)營投產(chǎn)的全資電廠及7家運(yùn)營投產(chǎn)的控股發(fā)電企業(yè)。公司主要是火力發(fā)電，裝機(jī)容量占比達(dá)到98.55%，風(fēng)電裝機(jī)容量占比僅1.45%，結(jié)構(gòu)單一。公司全部發(fā)電資產(chǎn)均位于內(nèi)蒙古，主要向蒙西電網(wǎng)和華北電網(wǎng)送電，由于蒙西地區(qū)整體電力富余較多，發(fā)電市場競爭激烈，同時(shí)隨著電力體制改革的進(jìn)一步推進(jìn)，蒙西電網(wǎng)市場交易電量比例不斷擴(kuò)大，競爭更加激烈，另外國家發(fā)改委連續(xù)下調(diào)火電上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)，以及供給側(cè)改革導(dǎo)致煤炭價(jià)格上漲，營業(yè)成本增加，使得公司近幾年盈利能力下滑。目前看，供給側(cè)改革下，煤炭行業(yè)新增產(chǎn)能有限，煤炭價(jià)格有望維持高位，對公司業(yè)績產(chǎn)生影響，好在公司魏家峁露天煤礦一期年產(chǎn)能 600 萬噸，部分用于外銷，公司也在優(yōu)化發(fā)電結(jié)構(gòu)，加大風(fēng)電比例，本次發(fā)行轉(zhuǎn)債的募集資金用來于收購北方龍?jiān)达L(fēng)電 81.25%股權(quán)。綜合來看，公司基本面一般，而且短期也難明顯改善，估值較高，股價(jià)也處于下行趨勢，對應(yīng)轉(zhuǎn)債配置價(jià)值不高。
結(jié)合目前存量轉(zhuǎn)債來看，平價(jià)在98.31元左右，相對可比的轉(zhuǎn)債有寶信轉(zhuǎn)債，規(guī)模也差不多，但寶信正股基本面要好于蒙電，而且現(xiàn)在市場環(huán)境依舊較差，蒙電大股東不參與配售對轉(zhuǎn)債上市可能也有一定影響，以目前正股價(jià)格看，估計(jì)蒙電轉(zhuǎn)債上市價(jià)位在102元-104元，中樞在103元，如果發(fā)行到上市期間，正股價(jià)格下跌，轉(zhuǎn)債仍存在破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。
4、申購價(jià)值分析：博弈有風(fēng)險(xiǎn)，謹(jǐn)慎申購
優(yōu)先配售上，前十大股東一共持倉63.51%，但大股東持倉比例達(dá)到56.63%，且不參與優(yōu)先配售，其余股東占比較低，考慮到正股基本面較差，整體市場環(huán)境不好，轉(zhuǎn)債上市價(jià)格低，估計(jì)參與配售的比例較低。如果假設(shè)除了大股東之外的其余股東有30%參與配售，則配售規(guī)模在2.4億左右，剩余16.35億供網(wǎng)下和網(wǎng)上申購。
網(wǎng)下申購上，信用申購前最近的是國君轉(zhuǎn)債，但由于當(dāng)時(shí)市場環(huán)境好，轉(zhuǎn)債上市價(jià)格高，網(wǎng)下申購戶數(shù)達(dá)到4200個(gè)，另外不同的是當(dāng)時(shí)要繳納定金，需要考慮資金成本，而現(xiàn)在只需要50萬保證金，只要轉(zhuǎn)債上市不破發(fā)就不會(huì)虧損。不過現(xiàn)在市場環(huán)境差，轉(zhuǎn)債正股基本面較差，新券又不斷發(fā)行，轉(zhuǎn)債上市也有破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，即使不破發(fā)，上市價(jià)格也不會(huì)高，網(wǎng)下申購的收益也比較有限，而且轉(zhuǎn)債本身配置價(jià)值不高，博弈有一定的風(fēng)險(xiǎn)，建議謹(jǐn)慎申購。
如果假設(shè)申購的戶數(shù)在500-1000家，且均為頂格申購，則有效申購資金在1750-3500億，網(wǎng)下和網(wǎng)上預(yù)設(shè)的發(fā)行比例是50%：50%，如果按照上面的估算，網(wǎng)下和網(wǎng)上規(guī)模均在8.18億，對應(yīng)網(wǎng)下中簽率為0.23%-0.47%；如果假設(shè)網(wǎng)上申購戶數(shù)在60萬-70萬，均頂格申購，則對應(yīng)網(wǎng)上中簽率為0.12%-0.14%，由于最終網(wǎng)上中簽率和網(wǎng)下配售比例是趨于一致的，所以網(wǎng)上發(fā)行規(guī)模應(yīng)該會(huì)比網(wǎng)下大，中簽率估計(jì)在0.2%左右。
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