融券T+0策略爭議發(fā)酵 高波動券存套利漏洞
與規(guī)模達萬億元的融資市場相比，融券市場的發(fā)展較為滯后，但卻一直伴隨著質疑聲。
近期，市場上關于融券T+0策略存在制度套利漏洞的爭議持續(xù)發(fā)酵。不少投資者認為，融券業(yè)務存在公平性以及制度一致性等問題，矛頭更是直指開展融券T+0策略的量化基金。
量化融券T+0策略背后是否存在制度漏洞或潛規(guī)則？在券源稀缺的背景下，在券源的分配上券商是否與頭部量化基金存在勾兌行為，備受市場關注。
融券業(yè)務惹爭議
融券一般指投資人在信用柜臺借出券商提供的可融券池并在提供保證金的情況下進行融券賣出的行為，是成熟與標準的場內業(yè)務。
圍繞著融券業(yè)務的爭議主要有兩方面，一方面認為A股是散戶市場，個人投資者開通信用賬戶存在一定的門檻，因此參與融券的比例不高；另一方面則是允許戰(zhàn)投出借限售股，存在公平性以及制度一致性等問題。
按照融券的規(guī)定，個人投資者開通信用賬戶有一定的門檻，一般需要首筆證券交易達到半年以上，開通賬戶需要連續(xù)20個交易日有50萬以上的資金或證券；同時，個人投資者一般沒有對沖、多空或T+0的需求與技術，而且投資行為也以局部看多為主，因此參與融券的比例不高。
不過，有行業(yè)人士表示，A股市場不僅針對融券，參與科創(chuàng)板、港股通、融資等業(yè)務均有門檻，這是監(jiān)管為了防范風險，旨在保護投資者，所以涉及其公平性問題仍值得探討。
對于限售股出借，四年前科創(chuàng)板試點注冊制時，允許新股戰(zhàn)略投資者出借限售股作為融券券源（轉融券機制），今年全面注冊制落地后，該規(guī)定獲得延續(xù)。
對此，天朗資產總經理陳建德表示，允許戰(zhàn)投出借限售股，會存在公平性以及制度一致性問題。對于戰(zhàn)投而言，在限售期內是不能出售的，當將其融券借出后，相當于可以賣出，這和限售的本質規(guī)定有出入�！皯�(zhàn)投能轉融券，但一般人借不到券，都不公平�！�
不過，上海一家量化私募有關負責人則表示，“各類投資人在開通信用賬戶的情況下均可以參與，不限于量化基金或T+0策略。此外，證券最終要回收，所有權未發(fā)生轉移�！�
矛頭直指量化私募
由于量化機構是融券的重要參與者，并且頻繁借券、換手率高，備受券商青睞。據了解，有頭部量化私募的融券規(guī)模近10億元，全市場被量化用于T+0交易的融券規(guī)模預計達200億元～300億元，于是不少投資者將矛頭直指量化私募，尤其是采用融券T+0交易策略的量化私募。
據證券時報記者了解，就融券流程來看，公募基金、社�；�、上市公司股東等擁有大量持股的投資者與券商簽訂轉融通協議，形成公開的融券池。
“有融券需求的客戶，與券商預約融券，最高180天，天數、利率等主要由系統報價，原則上價格優(yōu)先、時間優(yōu)先。就融券市場來看，整體規(guī)模不大，但各類客戶數量多。由于券源有限，私募若依賴融券T+0交易策略，規(guī)模做到10億元就到頂了。”一位頭部券商相關業(yè)務負責人表示。
南方一家頭部量化私募負責人表示，融券與T+0是兩個概念。一般來說，量化私募主要有兩類策略可能參與融券業(yè)務，一是有對沖需求的中性產品，可通過借出對標寬基指數的ETF（交易所交易基金）或賣出一攬子股票，以對沖多頭持倉達到市場中性投資的目的；二是多空產品，有選擇地挑選相對看好的股票組合買入做多的同時，挑選出相對應不看好的股票組合融券做空，并通過多空股票組合之間的價差來獲利。
“這兩類策略一般需要的券池范圍較廣，賣出后空頭持倉相對穩(wěn)定。大部分量化機構在開展此類融券業(yè)務時，一般都需要向券商詢價并可能通過提高報價獲取更多的融券額度。由于對沖與多空策略都會借入很多只（一般數百只）、比較分散的股票組合，因此一般融券年化利息在個位數�！鼻笆瞿戏搅炕侥钾撠熑朔Q。
鳴石投資創(chuàng)始合伙人房明表示，“融券在制度上應該沒有大的問題，我所見的量化機構融券做的策略都是追求絕對收益，要么采用多空平衡策略，要么是短周期的擇時策略。在融券市場上，能為量化所用的券源規(guī)模極其有限，對市場走勢影響微乎其微。融券的核心收益是能不能拿到有限的高波動券，而不是能拿到更大規(guī)模的券�！�
高波動券或存在勾兌現象
對于券源的分配上，尤其是高波動券——券商是否與頭部量化機構存在勾兌行為，備受市場關注。
陳建德表示，很多券商對券源采取市場化競價，將高波動券拿出來競價，價高者得，有的券源票息年利率超過30%。一些頭部量化機構如果和券商關系比較好，長期占用較多的券源，可能存在優(yōu)先占有券源的情況。
據記者了解，有券商還提供“專項融券”或者“專項鎖券”業(yè)務，相較于普通融券，專項融券在券源使用的優(yōu)先權上有較大優(yōu)勢，可以提前鎖定標的券源，從而解決借不到券源的問題——尤其是市場上緊缺的高波動券，不過借入成本通常也會更高。
由于量化私募高頻次借券，尤其是采用T+0策略，換手率較高。不少投資者認為，量化機構可以承擔更高的利率成本，隨后能通過交易優(yōu)勢快速賺回來，所以券商肯定優(yōu)先與大型量化私募合作，或導致不少高波動的券源被量化私募掌握，從而造成個股大幅波動。
上述南方頭部量化私募負責人則表示，T+0是指主要通過股票或其他標的的日內價格波動進行交易獲利的投資行為，一般不限于程序化交易。價格較大波動的股票，通過手工下單也能實現T+0交易。由于融券可以在沒有隔夜底倉的情況下進行T+0交易，而且對于價格波動大的股票，各類T+0策略獲利空間更大。因此，對于少量大波動的股票，T+0投資者會報出比量化機構更高的價格進行競價，融券的年化利息一般接近或超過10%。在T+0投資者高價挑出此類股票以后，剩下的大部分低波動股票會以更低的價格出借給對沖或多空策略的機構。
“對于高波動的券，市場是有限的，部分需要融入方和融出方直接談，券商主要是起中介撮合作用�！鄙鲜鲱^部券商負責人也表示。
在陳建德看來，融券T+0交易肯定會對市場產生一定影響，但影響程度估計不會非常大。一是，影響市場最根本的因素是基本面，包括大的基本面趨勢，以及這家標的公司的基本面；二是，總體來看，融券和轉融券占市值的總比例不高。
不過，深圳一家私募負責人認為，雖然高波動券價高者得，屬于純商業(yè)選擇，但券源最終還是傾向于大型量化私募，也不乏游資大佬拿到券源做T+0交易。對于部分高波動券源，券商在撮合時或會加價，期間是否存在勾兌目前尚不清楚。由于高波動券的利率高，券商也會有動力去找手里有股票的融出方，這或一定程度加劇了市場上的做空力量。
