南方基金駱帥：均衡成長(zhǎng) 持續(xù)攀登
駱帥，南方基金權(quán)益投資部執(zhí)行董事。2009年加入南方基金，2015年6月至今任基金經(jīng)理。
投資就像是攀登高峰，對(duì)于南方基金駱帥而言，這座高峰沒(méi)有終點(diǎn)，他會(huì)始終奮進(jìn)，不斷向上。
Wind數(shù)據(jù)顯示，駱帥自2015年年中接手南方優(yōu)選成長(zhǎng)基金至今（2021年5月21日），產(chǎn)品凈值上漲超過(guò)200%，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)優(yōu)異，每一年度都可以保持市場(chǎng)上游水平，回撤控制較好，給予基民良好的歷史投資體驗(yàn)。
對(duì)于駱帥的投資而言，“均衡與成長(zhǎng)”是重要的關(guān)鍵詞。致力于挖掘個(gè)股的高成長(zhǎng)性，保持組合行業(yè)均衡與穩(wěn)健的狀態(tài)，同時(shí)注重安全邊際，是駱帥多年打磨的投資方法論。
對(duì)于后市，駱帥坦言，市場(chǎng)或許還會(huì)經(jīng)歷一段時(shí)間震蕩，但他并不悲觀。產(chǎn)業(yè)層面國(guó)產(chǎn)消費(fèi)品牌的全球崛起，以及制造業(yè)的智能化數(shù)字化都是重要發(fā)展趨勢(shì)。均衡的風(fēng)格或更適合當(dāng)前震蕩市場(chǎng)，消費(fèi)、制造與醫(yī)療領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)值得關(guān)注。
行業(yè)均衡 成長(zhǎng)風(fēng)格
對(duì)于自身投資風(fēng)格，駱帥坦言：“我覺(jué)得是建立在行業(yè)均衡基礎(chǔ)之上的成長(zhǎng)風(fēng)格，行業(yè)上比較均衡，沒(méi)有在某一個(gè)方面特別集中，基本是偏成長(zhǎng)股的投資思路。”
國(guó)內(nèi)基金經(jīng)理一般受巴菲特影響較大，往往會(huì)陷入思考，到底是選擇價(jià)值還是選擇成長(zhǎng)？在駱帥看來(lái)，好的投資標(biāo)的，需要利潤(rùn)和收入上的高速成長(zhǎng)，而且有相當(dāng)?shù)脑鏊伲辽僖菺DP增速高一倍以上。
“不進(jìn)則退�！瘪槑浰伎嫉贸�，從哲學(xué)維度而言，這個(gè)世界是在往前發(fā)展的，一個(gè)事物如果不增長(zhǎng)，很容易陷入停滯或者衰亡的狀態(tài)。
在駱帥看來(lái)，企業(yè)的基本使命就是創(chuàng)造價(jià)值，而且要不斷改善提升優(yōu)化，無(wú)論是成本上，還是產(chǎn)品力上。一般而言，這種改善的過(guò)程會(huì)帶來(lái)收入或者利潤(rùn)的增長(zhǎng)。除非這個(gè)賽道本身是萎縮的，例如有某一個(gè)產(chǎn)品逐漸被用戶拋棄從而消失，這個(gè)時(shí)候公司需要轉(zhuǎn)型，或者尋找第二增長(zhǎng)曲線。
偏向于成長(zhǎng)性較好的投資標(biāo)的，總體上是哲學(xué)層面的認(rèn)同�；鸾�(jīng)理對(duì)世界的看法能影響投資思路，有的人喜歡低估值，一直在尋找安全邊際。“我還是喜歡有增長(zhǎng)的東西，在變化、成長(zhǎng)中尋找機(jī)會(huì)�！瘪槑浱寡浴�
在選股時(shí)，駱帥會(huì)重點(diǎn)關(guān)注公司的競(jìng)爭(zhēng)力及增長(zhǎng)性。
“競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)”在駱帥的選股中尤為重要，無(wú)論大公司還是小公司，都希望是行業(yè)龍頭。如果是小公司，最好是行業(yè)體量還不大，處在高速成長(zhǎng)期，但行業(yè)地位一定要占優(yōu)。不會(huì)因?yàn)楣拘【涂梢匀萑绦袠I(yè)地位相對(duì)較弱。
“我不會(huì)因?yàn)橐粋�(gè)公司體量較小，從而接受二線或三線龍頭。對(duì)于一家小公司，我也希望它是行業(yè)第一名，應(yīng)該甩開(kāi)第二名較多，這對(duì)大小公司而言都是適用的�！瘪槑洷硎�。
業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)性方面，駱帥坦言，更多的是看空間。如果是小公司，最好有10倍空間，如果只有20%、30%空間，不如買一個(gè)大公司或者金融股相對(duì)有確定性的估值修復(fù)機(jī)會(huì)。小公司買起來(lái)難度更大，不確定性更高，如果沒(méi)有特別大的空間，就需要認(rèn)真考量這筆投資的必要性。
在組合管理時(shí)，駱帥很少會(huì)做產(chǎn)品倉(cāng)位的擇時(shí)調(diào)整，從過(guò)往的基金定期報(bào)告來(lái)看，一般倉(cāng)位會(huì)維持中等偏高水平。他闡釋，因?yàn)槭袌?chǎng)處在極端估值的時(shí)間總是短暫的，給予基金管理人大幅度降低權(quán)益?zhèn)}位的時(shí)間有限。在這之外，還應(yīng)在大部分時(shí)間保持高倉(cāng)位，畢竟權(quán)益市場(chǎng)總體上能保持較好的增長(zhǎng)。
尋找性價(jià)比更好的資產(chǎn)
南方優(yōu)選成長(zhǎng)是駱帥旗下基金產(chǎn)品的代表作之一�；厮輾v史收益曲線不難發(fā)現(xiàn)，在駱帥管理的五年多時(shí)間里，產(chǎn)品凈值表現(xiàn)穩(wěn)健，每一輪的新高和新低都比之前上一個(gè)臺(tái)階。
從全市場(chǎng)來(lái)看，基金產(chǎn)品歷史上每一次回撤都相對(duì)較小，和基金經(jīng)理對(duì)于安全邊際的追求緊密相關(guān)。
“如果一個(gè)東西太貴，我寧可不要后面那部分泡沫的估值，甚至有意識(shí)地舍棄掉一部分�！瘪槑浱寡�。
他舉例指出，曾經(jīng)重倉(cāng)某一家企業(yè)，在賣出后這家企業(yè)經(jīng)歷大基金入股等利好，后續(xù)又有一波上漲。對(duì)此，駱帥并不后悔，原因在于“市場(chǎng)中各方的估值體系并不一樣，自己只賺比較穩(wěn)妥的這部分錢�！�
因此，雖然是成長(zhǎng)股風(fēng)格，但駱帥對(duì)于估值仍舊有自身特定的要求。當(dāng)公司估值超出自身理解范圍的時(shí)候，會(huì)選擇減倉(cāng)或賣出，無(wú)論這家公司的熱度有多高。
對(duì)股票進(jìn)行估值，對(duì)很多人而言往往是一個(gè)非常復(fù)雜的問(wèn)題。對(duì)于駱帥而言，他表示如果換一個(gè)思路來(lái)思考，或許并沒(méi)有很多人想象的那么難。
“估值是心理層面和市場(chǎng)集體性層面的東西，它的變化是緩慢而持久的�！瘪槑浿赋觯瑥拿绹�(guó)上百年的歷史來(lái)看，一百年前格雷厄姆時(shí)代估值非常低，才發(fā)展出“撿煙蒂”的投資方法，即買凈資產(chǎn)以下的東西。但到了巴菲特時(shí)代，就很少用“撿煙蒂”的投資方法，因?yàn)楹苌儆泄緝r(jià)格在凈資產(chǎn)之下。一旦到凈資產(chǎn)之下，說(shuō)明公司本身很成問(wèn)題。
眾所周知，巴菲特是偏價(jià)值成長(zhǎng)風(fēng)格，但在駱帥理解中，這是合理估值下的高盈利增長(zhǎng)。像國(guó)外某些食品飲料龍頭企業(yè)，最近這些年由于利率進(jìn)一步下臺(tái)階，同時(shí)科技創(chuàng)新發(fā)展較快，市場(chǎng)整體估值繼續(xù)往上走，有時(shí)候已經(jīng)很難單純從估值高低來(lái)判斷科技股的價(jià)值。駱帥認(rèn)為，一種思路是這可以從大的利率環(huán)境來(lái)解釋，因?yàn)檫@一百年里利率基本是一直往下走的。
駱帥同時(shí)強(qiáng)調(diào)，要把估值作為一個(gè)“給定因素”來(lái)看待，不能簡(jiǎn)單說(shuō)當(dāng)前估值不合理。作為整個(gè)環(huán)境而言，估值本身的分化或許會(huì)長(zhǎng)期持續(xù)。例如有些成長(zhǎng)股的估值，比增長(zhǎng)速度相對(duì)較低的公司要貴很多倍。原因在于當(dāng)前環(huán)境變化太快，雖然基礎(chǔ)科學(xué)技術(shù)沒(méi)有太大進(jìn)步，但應(yīng)用上變化非�？�。過(guò)去這些年最大的一輪就是以電商、云計(jì)算、半導(dǎo)體為代表的科技浪潮，未來(lái)的虛擬世界以及生物技術(shù)上的bio-tech技術(shù)手段也是一種新的突破，科技和商業(yè)模式的劇烈變化，再加上全球范圍內(nèi)利率體系很難回到上個(gè)世紀(jì)的水平，因此要對(duì)高估值狀況有一定容忍。
那么該如何看待個(gè)股的估值水平？駱帥坦言，需要根據(jù)自身的預(yù)判，如果認(rèn)為這只股票三年或五年后增速平穩(wěn)下來(lái)，所謂平穩(wěn)下來(lái)就是認(rèn)為它可以維持大概十年以上的增長(zhǎng)速度。以那個(gè)時(shí)間點(diǎn)倒推回來(lái)，根據(jù)它的商業(yè)模式、行業(yè)地位給予相對(duì)不那么高的估值，給予當(dāng)前市場(chǎng)下成熟企業(yè)的估值，比如20多倍，再倒推回今天的股價(jià)，看復(fù)合收益率是否能達(dá)到15%以上，如果能達(dá)到這樣的目標(biāo)就算是合理，否則就不在個(gè)人能理解的范圍之內(nèi)。
“每個(gè)人要根據(jù)自己對(duì)于公司的理解去調(diào)整，不能說(shuō)一個(gè)公司100多倍估值就一定不合理，也許是我們自己沒(méi)有理解到位�！瘪槑浱寡浴�
個(gè)股的估值性價(jià)比思維，對(duì)于駱帥而言時(shí)刻銘記于心�！叭绻阒繟公司跟B公司的質(zhì)地和成長(zhǎng)性都很好，A公司更便宜，那你肯定應(yīng)該選A公司�！瘪槑洷硎�，“不能因?yàn)槭袌?chǎng)環(huán)境不同而放松要求，我們永遠(yuǎn)在尋找性價(jià)比更好的資產(chǎn)，今年也不例外�！�
關(guān)注消費(fèi)、制造、醫(yī)療方向機(jī)會(huì)
展望當(dāng)前市場(chǎng)該何去何從？駱帥首先復(fù)盤，A股過(guò)去兩年連續(xù)上漲，然后經(jīng)歷調(diào)整，今年春節(jié)是一個(gè)分界點(diǎn)，基本可以定義為市場(chǎng)的高點(diǎn)。
從歷史來(lái)看，市場(chǎng)從高點(diǎn)回落基本需要兩個(gè)季度到一年時(shí)間。2007年-2008年金融危機(jī)也只調(diào)整了一年時(shí)間，大部分調(diào)整是兩三個(gè)季度，例如2018年是三個(gè)季度，2015年是兩個(gè)季度。
過(guò)去A股歷史上的調(diào)整大多是兩到三個(gè)季度，2月份到現(xiàn)在正好已經(jīng)一個(gè)季度。因此，在駱帥看來(lái)，后續(xù)市場(chǎng)或許還會(huì)經(jīng)歷一段時(shí)間的震蕩，幅度并不確定，但也應(yīng)當(dāng)保持長(zhǎng)期積極的看法。
從產(chǎn)業(yè)視角而言，駱帥指出，國(guó)內(nèi)很多企業(yè)在過(guò)去這一輪發(fā)展都有很大變化，比較明顯的有兩個(gè)方面：
一是消費(fèi)品品牌認(rèn)同感在提高。在必選消費(fèi)方面，消費(fèi)者對(duì)國(guó)貨進(jìn)一步青睞，國(guó)潮興起。同時(shí)也出現(xiàn)越來(lái)越多新品類，特別是掃地機(jī)器人等3C類比較新的產(chǎn)品，國(guó)產(chǎn)品牌在海外份額非常高，盡管在傳統(tǒng)品類格局較為穩(wěn)定的情況下，在一些新的品類上，中國(guó)的消費(fèi)品品牌仍非常有競(jìng)爭(zhēng)力。
二是制造業(yè)上的數(shù)字化、智能化。這也是過(guò)去幾年中國(guó)企業(yè)界的共識(shí)，在數(shù)字智能化上，比海外領(lǐng)先很多。從競(jìng)爭(zhēng)力的角度，中國(guó)的很多制造業(yè)企業(yè)不弱于外資，只是在比較難的高端產(chǎn)品上確實(shí)存在一定技術(shù)差距，但也能做到對(duì)方80%-90%的水平，在一般產(chǎn)品上已經(jīng)跟對(duì)方比肩，成本甚至比對(duì)方低20%-30%，并且還在不斷繼續(xù)降低。有時(shí)候會(huì)有人提及國(guó)內(nèi)人口紅利的衰減，但駱帥指出，當(dāng)前國(guó)內(nèi)制造業(yè)機(jī)器人協(xié)作替代的速度，或許可以彌補(bǔ)甚至超過(guò)紅利消失的速度。因此，中國(guó)的制造業(yè)未來(lái)在國(guó)際上仍具有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。
在駱帥看來(lái)，當(dāng)前中長(zhǎng)期的重要投資主線之一，就是要看企業(yè)與產(chǎn)品這一輪全球化的速度。一方面是在國(guó)內(nèi)替代外資品牌，另一方面是在全球開(kāi)疆拓土。
與此同時(shí)，包括連鎖業(yè)態(tài)、醫(yī)療、消費(fèi)在內(nèi)的很多成長(zhǎng)股，本身的增長(zhǎng)跟經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)性較小，增速一直保持平穩(wěn)，可能疫情時(shí)有加速、減速，但長(zhǎng)期來(lái)看差距不大。這類公司在這一輪估值調(diào)整后，相信大部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)仍能回到前期水平，盈利增長(zhǎng)不太受影響。
談到震蕩市如何布局，駱帥認(rèn)為，均衡風(fēng)格更加適合，能在大部分市場(chǎng)環(huán)境中取得相對(duì)不錯(cuò)的收益，但無(wú)法僅靠風(fēng)格本身在某一種市場(chǎng)中處于比較好的狀態(tài)。過(guò)去幾年A股不斷有新的牛股出來(lái)，在均衡風(fēng)格下，更能捕捉到下一輪的機(jī)會(huì)。
落實(shí)到具體行業(yè)，駱帥認(rèn)為，整體方向上看好制造業(yè)、大消費(fèi)、醫(yī)療這些主要賽道。后續(xù)仍然會(huì)在這三個(gè)領(lǐng)域選股，觀察具體公司在成長(zhǎng)過(guò)程中發(fā)生的變化，根據(jù)這些變化調(diào)整權(quán)重。
