歷史重現(xiàn)？對比歷史與當(dāng)前股債行情所獲的啟示

　　■ 富國基金專欄

　　6月伴隨國內(nèi)疫情趨勢性好轉(zhuǎn)、復(fù)工復(fù)產(chǎn)的加速推進(jìn)，以及穩(wěn)增長政策加碼合力，A股“疫后躁動”如火如荼。而天平另一端的債市，也像是來到了疫情沖擊后的“牛熊交界”，10年國債到期收益率在最低下探至2.70%后，迎來了震蕩調(diào)整。這不禁讓市場聯(lián)想到了2020年5月，那么以史為鑒，當(dāng)前的市場環(huán)境、基本面及流動性因素與當(dāng)時候有和異同？對股債后市的表現(xiàn)有和啟示？

　　在對比歷史得到啟發(fā)前，我們不妨先對彼時市場做簡單復(fù)盤。2020年5月市場迎來“三周期拐點(diǎn)”：一方面，國內(nèi)疫情得到控制，北京率先降低響應(yīng)等級，歐美國家疫情也度過最恐慌階段；其次，兩會延后帶來的“政策對沖”預(yù)期，讓A股開始上演穩(wěn)增長發(fā)力的“躁動行情”，并奠定了后市樂觀情緒的發(fā)酵；第三，彼時雖然復(fù)工復(fù)產(chǎn)還未完全實(shí)現(xiàn)需求恢復(fù)，但5月公布的金融、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均表現(xiàn)亮眼，尤其出口數(shù)據(jù)超乎強(qiáng)勁，動搖了債市基本面根基，不僅如此“寬貨幣”到“寬信用”的確認(rèn)，也觸發(fā)了債市快速調(diào)整，長端收益率先下后上“V型反轉(zhuǎn)”。

　　對比當(dāng)前的市場與2020年5月，不難看出確實(shí)有幾分相似之處，都處在疫情得到有效控制、穩(wěn)增長政策加碼、復(fù)工復(fù)產(chǎn)加速推進(jìn)的階段，A股和債市行情也隱約看到了當(dāng)年“邊際改善”的類似邏輯。但不得不承認(rèn)，本輪修復(fù)與2020年經(jīng)濟(jì)周期還是存在不小差異，除卻疫情深度廣度本身，地產(chǎn)行業(yè)的周期性下行、國內(nèi)需求恢復(fù)的信心節(jié)奏、以及海外高通脹和貨幣緊縮“更加復(fù)雜多變”的環(huán)境下大宗成本的大幅上行、外需的必然回落，都將約束經(jīng)濟(jì)回升速度和幅度。因此，盡管“經(jīng)濟(jì)底”已逐漸確立，貨幣政策與財(cái)政政策的寬松力度與規(guī)模接近2020年，但后續(xù)基本面的修復(fù)難度要大于2020年。這意味著，需要流動性寬松配合的時間可能也更長，“寬貨幣”到“寬信用”也會有更長的時滯期，當(dāng)中會有經(jīng)濟(jì)上行“不可證偽”朦朧狀態(tài)的階段性機(jī)會，也會有數(shù)據(jù)驗(yàn)證不及預(yù)期脆弱煎熬的時刻。

　　通過以上對比我們可以獲得的啟示有：債市最大支撐仍是資金面，A股反彈到反轉(zhuǎn)的“決斷”漸行漸近。盡管歷史不是簡單的重復(fù)，但總是驚人的相似。展望后市，短期資金面寬松仍是債市最大的支撐，但前期利率下行太快帶來的止盈心態(tài)，以及本月傳統(tǒng)利率債供給壓力較大，短期債市或重新開始震蕩。中期看，疫情反復(fù)可能是潛在利多因素，但也很難催生趨勢性下行行情，同時后續(xù)一旦發(fā)生資金面預(yù)期變動，將打破前期債市下行中最大的利多支撐。對于A股而言，經(jīng)濟(jì)預(yù)期真正穩(wěn)住之前，市場的上沖下調(diào)都在情理之中，保持耐心，保持逆向布局思路，每一次的反彈中都孕育著反轉(zhuǎn)的可能性。

　�。ㄎ恼聝�(nèi)容來源于富國策略團(tuán)隊(duì)。）

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